Nordnet Blogi

Hyvin johdetut pörssiyhtiöt

Omistus ja kontrolli ovat lähtökohtaisesti eriytetyt pörssiyhtiön toiminnassa. Yrityksen johto ei siis välttämättä omista lainkaan johtamansa yhtiön osakkeita, eikä osakkeenomistaja todennäköisesti osallistu yhtiön liiketoiminnan johtamiseen. Asetelma perustaa tarpeen laajalle yritysjohdon ja yhtiön hallintotavan analyysille sijoituspäätöksen taustalla. Omalla kohdallani huomaan, että mitä enemmän tarkastelen yhtiöitä ja osakemarkkinoita, sitä enemmän uskon yritysjohdon laadun vaikuttavan sijoitustoiminnan lopputulokseen.

Lähestyn aihetta ensin melko käytännönläheisestä tulokulmasta. Yrityksellä voidaan katsoa olevan erilaisia sidosryhmiä erilaisine tavoitteineen. Näen itse tavallisella pörssiyhtiöllä ainakin seuraavat merkittävät intressiryhmät.

a) Osakkeenomistajat, jotka haluavat maksimaalisen tuoton korvaukseksi suurimmasta riskistään

b) Velkojat, joiden intressinä on yrityksen säilyminen maksukykyisenä, ei voiton maksimoijana

c) Yritysjohto, jonka tavoitteet saattavat liittyä oman valtapiirin kasvattamiseen ja urakehitykseen

d) Asiakkaat, jotka odottavat yritykseltä laadukkaita lopputuotteita järkevään hintaan

e) Ympäristö, joka ei halua tuhoutua bruttokansantuotteen kasvun vuoksi

f) Työntekijät, jotka vaativat kohtuullisia työoloja, reilua palkkaa ja työn säilymistä

g) Yhteiskunta, joka edellyttää yritysvastuuta ja kerää yritysveroja

h) Poliitikot, jotka voivat sotkea yritystoiminnan kannattavuusajatteluun myös muita päämääriä

Yleisellä tasolla ratkaiseva kysymys kuuluu seuraavasti: Mikä on sidosryhmien keskinäinen tärkeysjärjestys yrityksen johtamisessa? Toisin sanoen, ketä yritystoiminnan on ensisijaisesti tarkoitus hyödyttää?

Vastausvaihtoehtoja on edellä mainittuihin sidosryhmiin viitaten lukuisia.
Minulle osakeyhtiö on kuitenkin lähinnä yhden asian liike. Yhtiön tavoitteena on maksimoida riskipitoisen osakesijoitukseni tuottoa kaikissa markkinatilanteissa. Tämä voidaan ymmärtää heikossa markkinatilanteessa myös osakkeenomistajien tappioiden minimoimisena.

En ole näkemykseni kanssa myöskään aivan yksin. Suomalaisia pörssiyhtiöitä koskevan osakeyhtiölain 1 luvun 5 § ilmaisee sidosryhmien nokkimisjärjestyksen seuraavasti.

”Yhtiön toiminnan tarkoituksena on tuottaa voittoa osakkeenomistajille, jollei yhtiöjärjestyksessä määrätä toisin.”

Ja yleensähän yhtiöjärjestyksessä ei ole mainittu muuta toiminnan tarkoitusta. Yritysjohdon onnistumisen arvioinnin kannalta erityisen merkitykselliseksi nousee samaisen osakeyhtiölain 1 luvun 8 §.

”Yhtiön johdon on huolellisesti toimien edistettävä yhtiön etua.”

Yhtiön etu tarkoittaa kai lähtökohtaisesti kaikkien osakkeenomistajien etua. Kaiken edellä esitetyn perusteella pidän äärimmäisen tärkeänä selvittää, että jokaista salkkuyhtiötäni johtaa henkilö, joka tähtää maksimaalisen rahamäärän tuottamiseen sijoitusaikanani. Koska osaan jo ennalta arvata lukijoiden reaktioita, joudun selventämään ehdotonta näkemystäni hienoisella puolustuskannalla.

En tarkoita näkemykselläni esimerkiksi sitä, että yhtiön tulisi kohdella millään tavoin huonosti muita sidosryhmiä kuin osakkeenomistajia. Mielestäni esimerkiksi työntekijöiden kunnioittaminen, asiakkaiden arvostaminen, ympäristön suojeleminen ja muut yritystoimintaa ympäröivät intressit ovat olennaisia – mutta kuitenkin ”vain” keskeisintä päämäärää, eli rahassa mitattavan voiton tuottamista, tukevia funktioita. Ei kuitenkaan siten, että lakia tai kohtuutta loukattaisiin koskaan. Normaalitilanteessa näen asian toisaalta siten, että yritys voi tuottaa maksimaalisen voiton täyttämällä ensin useiden ympäröivien sidosryhmien tarpeita ja odotuksia. Yrityksellä ei kuitenkaan tule olla mielestäni sellaista moraalia tai empatiakykyä, jonka pohjalta liiketoimintaratkaisuissa tulisi ensisijaisesti huomioida esimerkiksi inhimillistä kärsimystä. Tämä korostuu erityisesti rakennejärjestelyissä ja yleisen suhdannetilanteen kääntyessä laskuun. Ensiksi mainittua ei siis voida hylätä yritysjohdon toimesta esimerkiksi sillä perusteella, että se aiheuttaisi yrityksen henkilöstön vähentämistä.

Valitettavasti vain rajallinen määrä kotimaisista pörssiyhtiöistä täyttää jyrkän vaatimukseni. Esimerkiksi valtion enemmistöomisteiset yhtiöt sivuutan tällä hetkellä salkustani täysin, sillä en voi koskaan olla varma siitä, että yritys toimii juuri minun parhaakseni. Perusteluksi esitän lain huoltovarmuudesta sekä lain valtion yhtiöomistuksesta ja omistajaohjauksesta. Näiden lakien turvin esimerkiksi Outokumpu on voinut päättää kotimaisten työpaikkojen säilyttämisestä ja aluepolitiikasta, vähemmistöosakkaan puhtaasti taloudellisia intressejä tietyllä tavalla loukaten.

En kuitenkaan syytä ketään rikoksesta. Ja selvyyden vuoksi korostan, että kritiikkini kohde ei ole erityisesti Outokumpu tai yksittäiset henkilöt, vaan yleisesti koko valtionyhtiöiden olemassaolo ylipäätään pörssilistalla. Valtio on mielestäni huonoin mahdollinen yhtiökumppani – ei vähiten siksi, että valtio-omistajan intressit poikkeavat merkittävästi omistani, vaan myös siksi, että valtion omistajavaltaa käyttävä taho vaihtuu neljän vuoden välein. Valtionyhtiön toiminnan ennustettavuus ei siten ole välttämättä aivan optimaalista. Toisaalta valtion osakeomistus sulkee useimmissa tapauksissa yhtiöltä oven osallistua yritysjärjestelyihin (jotka siis toisivat omistaja-arvoa mutta vaarantaisivat kenties kotimaisia työpaikkoja).

Mutta se valtio-omistajasta, joka tuo yhtiön johtamiseen osin kauhistuttavia elementtejä.
Totesin aiemmin tänä vuonna, että sijoittajan kannattaa käyttää jonkin verran vaivaa tutustuakseen siihen, kuka hänen rahojansa hoitaa. Mielestäni voidaan ajatella, että pörssiyhtiön hallitus ja toimitusjohtaja ovat osakkeenomistajan kannalta sama asia kuin rahastonhoitaja osuudenomistajan näkökulmasta. Johdon rooli on erityisen tärkeä pörssiyhtiössä, jossa yritystoiminnan omistus ja päivittäinen johtaminen ovat lähtökohtaisesti eriytetyt. Yrityksen johto ei siis välttämättä omista lainkaan johtamansa yhtiön osakkeita.

Sijoittajan on siten keskityttävä johdon analyysiin huolellisesti ja valittava salkkuun osakkeita sellaisista yhtiöistä, joiden johdot pystyvät edistämään juuri osakkeenomistajan etua kaikissa skenaarioissa. Tämä on olennaista siksi, että yrityksen on haastavaa saavuttaa tuntuvaa omistaja-arvon kasvua, jos se ei edes ole kaiken yritysjohdon toimesta suoritettavan toiminnan keskeisin päämäärä.

Hyvin johdetussa yhtiössä vallitsee mielestäni…

a) Selkeä hallintomalli, jossa yritysjohto on sitoutunut omistaja-arvon luomiseen

b) Osakkeenomistajien kohtelun tasavertaisuus enemmistön ja vähemmistön välillä

c) Johtoryhmän valppaus ja riittävä heterogeenisyys useilla mittareilla

d) Raportoinnin sekä muun viestinnän selkeys, merkityksellisyys ja ennakoitavuus

e) Riittävät kannustinjärjestelmät, joilla rekrytoidaan, sitoutetaan ja palkitaan johtoa

f) Yhdenmukaiset tavoitteet osakkeenomistajien enemmistön ja vähemmistön välillä

g) Tulokseen (tai teoreettisemmin, kassavirtoihin) perustuva osingonjako

Käytännössä näen OMXH:ssa kaksi todella hyvin johdettua yhtiötä, jotka ovat Sampo ja Nokian Renkaat. Mainittujen yhtiöiden johdoilla on merkittäviä näyttöjä osaamisesta. Heillä on myös merkittäviä oman pääoman ehtoisia omistuksia tai niihin oikeuttavia optio-oikeuksia johtamissaan yhtiöissä. Lisäksi yhtiöiden taloudelliset asemat ovat poikkeuksellisen vahvat, mikä muodostuu kilpailueduksi esimerkiksi vallitsevassa markkinatilanteessa. Poliittisen korrektiuden hengessä en aio tässä yhteydessä luetella mielestäni erityisen huonosti johdettuja yhtiöitä, jotta kukaan ei edes vahingossa tulkitse näkemyksiäni liian henkilökohtaisella tasolla.

Suosittelen kuitenkin jokaiselle lukijalle perehtymistä omien salkkuyhtiöiden hallintomalleihin.
Kolme ymmärtämisen arvoista avainasiaa ovat siis seuraavat.

a) Yritysjohdon yksilö- ja johtoryhmätason mitattavissa olevat ominaisuudet

b) Johdon ja kaikkien osakkeenomistajien yhteiset intressit sekä

c) Laadullinen arvio yrityksen hallintomallista ja toiminnan päämäärästä

Kirjoittaja on oman salkkunsa tuoton maksimoija – sijoitustoiminnan ainoana tarkoituksena on siis tehdä mahdollisimman paljon rahaa. Kirjoittaja uskoo, että vain taloudellisesti vahvat yritykset voivat tyydyttää parhaiten myös muiden kuin osakkeenomistajien intressejä. Blogi ei sisällä sijoitussuosituksia. Kirjoittajaa voi seurata myös Twitterissä (@JukkaOksaharju).

Kommentit vanhasta Nordnet Blogista:

Pensselisetä13 Heinäkuu, 2012Olet valtakunnan median mukaan noussut Nokian Renkaiden ykkösanalyytikoksi, onnittelut maineen kasvusta. Sen takia yhtiöön liittyen muutamia lisäkysymyksiä.
-Eikö uuden tehtaan rakentaminen sisällä myös isoja riskejä jos kysyntä ei kasva? Renkaiden valmistuksessa ei kaiketi voi harjoittaa joustoja kysynnän mukaan alihankkijoiden kautta kuten esim metalliteollisuudessa?
-Normaalisti “suutari pysyköön lestissään” eli eikö pitkällä aikavälillä NRn kannattaisi keskittyä innovoimaan ja valmistamaan renkaita? Eikö sitten kun markkinoilla on kilpailua ja “normaali” jakeluinfrastruktuuri NRn kannattaisi myydä Vianor rahoittaakseen pääbusineksen kasvua? On esimerkkejä joissa asiakkaiden (muiden jakelijoiden) kanssa kilpailu ei ole onnistunut vrt esim. kännykkäoperaattorit?
-Koska isot pojat (valmistajat) kiinnostuvat kiinnostuvat NRstä valtauskohteena?

Investor13 Heinäkuu, 2012Mielestäni Vianor on yksi harvoista Nokian Renkeiden kestävistä kilpailueduista. (Ymmärtääkseni Venäjällä ketju on enimmäkseen Franchise-pohjainen.)

Tullietu kadonnee joskus ja rengasteknologia voidaan kopioida, mutta jakelukanavan kontrolli ja mahdollisuus vaikuttaa suoraan kuluttajaan ostotilanteessa on pysyvä kilpailuetu

Gorthaur13 Heinäkuu, 2012Sanot että omistajaohjauksen vaihtuminen 4v välein tuo ongelman valtioenemmistöisiin yhtiöihin. Eikö sama ongelma ole myös ns. tavallisissa pörssiyhtiöissä, joissa omistajuus on jakaantunut niin laajalle, ettei se pysty mitenkään halitsemaan yhtiötä. Tällöinhän toimiva johto tekee täsmälleen mitä haluaa. Yleensä hallitus on vielä samoja henkilöitä ristiin rastiin tai ainakin samanhenkisiä. Silloinhan yrityksen ylimmän johdon tarkoitukseksi tulee täyttää taskunsa sen 4v aikana mitä he ovat yrityksen johdossa ennen kuin siirtyvät uuteen pörssiyhtiöön hyvän eläkkeen tienanneena. Väitänkin, että suurin osa ammattijohtajista on täysin ammattitaidotonta ja tietämätöntä siitä miten heidän johtamansa yritys todellisuudessa toimii.

Jukka Oksaharju14 Heinäkuu, 2012Pensselisetä: Kiitos kommenteista ja kysymyksistä. Vastaan jälkimmäisiin seuraavassa lyhyesti.

Uusi tehdas ja kysyntä: NRE on historiallisesti laajentanut valmistustaan “reaktiivisella strategialla”. Tällä tarkoitan sitä, että yhtiö on ennen laajennuspäätöstä aina odottanut, että tuotteiden asiakaskysyntä ylittää selvästi tuotantokyvyn. Näin ollen tilanne on ollut kaksijakoinen: ensinnä yhtiö on kärsinyt jo pitkään kroonisesta kapasiteettipulasta, mutta toisaalta kaikki lisäkapasiteetti on saatu myytyä heti markkinoille. Uskon kolmannen tehtaan olevan erinomainen investointi, jos maailmantalous pysyy jotakuinkin raiteillaan seuraavien vuosien aikana. Kysynnän mahdollisesti heikentyessä NRE voi myös siirtää tuotantoa nykyisiltä alihankkijoiltaan (löytyvät mm. Aasiasta, kts. tarkemmin yhtiön IR-sivuilta) itselleen, mikä on lähtökohtaisesti kannattavampaa. Kysynnän laskussa harkitsisin ainakin itse myös Nordmanin eli NRE:n halvemman tuotesegmentin valmistusmäärien kasvattamista. En siis näe kysynnän riittämättömyyttä kovin suurena uhkana.

Vianorin rooli ja kilpailu: Näen itse, että Vianor on elintärkeä NRE:n strategiassa. Menestyksen muotti on seuraava: yhtiö vie markkina-alueelle ensin jakeluyhtiön ja vasta sitten tuotantoa. Jakelun kautta yhtiö voi kontrolloida asiakkaille suositeltavia tuotteita, omien tuotteiden riittävyyttä hyllyissä ja sesonginaikaisia varastotasoja. Lisäksi Vianor mahdollistaa reaaliaikaisen tiedonsaannin asiakaskysynnän muutoksista, kuluttajien preferensseistä, sesongin edistymisestä ja ennen kaikkea, oma jakeluyhtiö mahdollistaa NRE:n ydintuotteiden korkean hinnoittelun (olisi mahdotonta ja lainvastaista edellyttää muilta jälleenmyyjiltä vähimmäishinnan asettamista). Hinta on tietysti katteiden kautta avainasemassa, kun puhutaan premium-tavaran valmistajasta. Hieman aiheen sivusta todettakoon myös, että NRE voi teoriassa hallita paremmin omia luottotappioitaan Vianorin kautta, koska emoyhtiö voi eri tavoin tukea tai rahoittaa suhdannesyklin vuoksi vaikeuksiin joutuvia jälleenmyyjiään (tämä siis ylläpitää myös tuotteiden markkina-asemaa). Viimeinen naula Vianorin säilyttämiseksi on se, että NRE myy 99% renkaistaan jälkimarkkinoille, siinä missä kilpailijat valmistavat paljon myös suoraan autotehtaille. Yhtiön on siis varmistettava tuotteidensa näkyvyys valitsemallaan jälkimarkkinalla. En siten missään tapauksessa luopuisi Vianorista liiketoimintamallin keihäänkärkenä, vaan kasvattaisin sitä edelleen. Kukaan ei sitä paitsi maksaisi Vianorista maltaita, sillä NRE:n logiikassa tulos kerätään valmistavaan yksikköön ja Vianor on itsessään heikosti kannattavaa toimintaa.

Isot pojat: Bridgestone omistaa yhtiöstä hallintarekisterin kautta jo noin 15 prosenttia. En usko, että heillä on yhtiön suhteen ostoaikeita. Ensimmäinen syy on absoluuttinen hinta: preemion kanssa tarvitaan noin 6 miljardia euroa riihikuivaa käteistä. NRE on myös niche-valmistaja (lumiset alueet, talvirenkaat ja jälkimarkkinat), joten synergiat olisivat ostajan kannalta rajalliset. Mielestäni yhtiön voi ostaa ainoastaan kilpailija, jonka yritysjohto toimii puhtaan strategisesti – ei siis ensisijaisesti omistaja-arvoa luoden.

Jukka Oksaharju14 Heinäkuu, 2012Investor: Allekirjoitan laadukkaan kommenttisi asiasisällön. Täsmentäisin kuitenkin, että näen Vianorin pikemminkin “kilpailuetumatkana” kuin pysyvänä kilpailuetuna. Esimerkiksi Venäjällä NRE on vähintään kolme vuotta vertailuryhmäänsä edellä.

Jukka Oksaharju14 Heinäkuu, 2012Gorthaur: Havaintosi on erinomainen ja täysin totta. Mielestäni hajaantunut omistajarakenne ja heikko hallitus muodostavat yhtälön, jossa operatiivista johtoa ei valvo kukaan (osakkaiden intressin näkökulmasta siis). Siksi pyrin tuomaan esiin tässä merkinnässä sen, kuinka tärkeää on johdon ja osakkeenomistajien intressien yhtäläisyys. On lähes yhdentekevää, syntyykö optimitilanne kasvollisen enemmistöomistajan, yritysjohdon henkilökohtaisen osakeomistuksen tai erilaisten palkitsemisjärjestelmien muodossa. Omistaja-arvon kasvattamiseen ensisijaisesti tähtäävä malli pörssiyhtiössä on kuitenkin mielestäni oltava.

jak_the_ripper14 Heinäkuu, 2012Hollande on pelottava sosialisti. Eikö samalla logiikalla suomen valtionkin kannata tukea nokian kännyköitä. uutista luulisi aprillipilaksi, mutta totta se on.

Karoliina20 Heinäkuu, 2012Kiitos loistavasta blogistasi!

Etkö ole vielä Nordnetin asiakas? Tule asiakkaaksi tästä.

Jos haluat tietää lisää siitä, miten Nordnet käsittelee henkilötietojasi, klikkaa tästä.

Jätä kommentti

avatar

Tilaa uutiskirje.

Uutiskirjeen tilaajana saat parhaat tarjoukset ja tuoreet uutiset sähköpostiisi 2–3 kertaa kuussa.

Jos haluat tietää lisää siitä, miten Nordnet käsittelee henkilötietojasi, klikkaa tästä.

Tilaa
Tilaa uutiskirje.
Uutiskirjeen tilaajana saat parhaimmat tarjoukset, tuoreimmat uutiset ja kutsut tapahtumiin sähköpostiisi 2–3 kertaa kuussa.








Jos haluat tietää lisää siitä, miten Nordnet käsittelee henkilötietojasi, klikkaa tästä.
Tilaa
Tilaa uutiskirje.

Uutiskirjeen tilaajana saat parhaimmat tarjoukset, tuoreimmat uutiset ja kutsut tapahtumiin sähköpostiisi 2–3 kertaa kuussa.
Jos haluat tietää lisää siitä, miten Nordnet käsittelee henkilötietojasi, klikkaa tästä.
Tilaa
close-link
Haluatko olla mukana testaamassa uuden palvelumme Beta-versiota? Ilmoittaudu testaajaksi tästä:
Ilmoittaudu testaajaksi

Huomioi, että antamasi sähköpostiosoitteen tulee olla sama, jonka olet rekisteröinyt nordnet.fi -palvelun kohdassa Salkku > Asetukset > Yhteystietoni.