Nordnet Blogi

OMXH:n parhaat yhtiöt osa 6

Sitkeimmät lukijat muistavat yli vuosi sitten aloittamani kirjoitussarjan OMXH:n parhaista yhtiöistä. Jo käsitellyt yhtiöt ovat Nokian Renkaat, Nordea, Sampo, Olvi ja Kone. Nyt on vuorossa kuudes yhtiö ja investment case potentiaaliselle ostokohteelleni.

Täräytetään uuden osto-ohjelman kohde hätäisimpien tietoon heti kättelyssä: tulen ostamaan Tikkurilaa P/BV tasoon 3. Arvostustaso tarkoittaa nykyhetken tietojen valossa sitä, että asetan ensimmäisen ostotoimeksiantoni rajahintaan 12,57 euroa per osake. Kiinnostukseni Tikkurilaa kohtaan ei ole varsinainen yllätys, sillä olen maininnut jo viime vuonna, että Tikkurila on potentiaalisten ostokohteiden listallani. Aiempia ostokohteitani voi kertailla esimerkiksi täältä (ja kaikkien kirjoitusteni arkistoon pääsee tästä).

Koska kirjoitussarjan edellisestä osasta on vierähtänyt jo jonkin aikaa, teen merkinnän alkuun
”back to basics”-tyylisen kertauksen hyvän yhtiön tuntomerkeistä. Tässä ne tulevat ilman erityistä tärkeysjärjestystä:

a) Vahva markkina-asema
b) Omistajarakenne
c) Ydinliiketoiminnan vallihauta
d) Tuotteiden ja palveluiden ajaton tarve
e) Alhainen riippuvuus kansantalouden suhdannesyklistä
f) Yritysjohdon laatu ja sitoutuminen yhtiöön
g) Kyky tuottaa korkeita pääoman tuottoja ilman järjetöntä velkavipua
h) Kasvava osingonmaksupotentiaali
i) Taseen konservatiivisuus

Yllä luettelemani tuntomerkit eivät muodosta mitään tieteellistä tai yhtä ainoaa totuutta laatukriteereistä. Sen sijaan ne edustavat omaa, ajoittain lähes fanaattista lähestymistapaani sijoituskohteiden arviointiin. Kyse on siis subjektiivisista tekijöistä, joiden merkitystä painotan oman salkkuni yhtiövalinnoissa. Jatkossa blogimerkintä etenee pääpiirteittäin edellä listattuja ulottuvuuksia – tietysti Tikkurilan perspektiivistä – seuraten.

Aloitamme siis vahvasta markkina-asemasta. Olen todennut matkan varrella useasti, että yhtiön markkinaosuudelle ei pidä antaa itseisarvoista merkitystä. Markkinaosuus on positiivinen tekijä vain silloin, kun se mahdollistaa suuruuden ekonomian hyödyt ja kannattavan liiketoiminnan. Lisäksi markkinaosuuksien tarkastelussa on olennaista havaita, että globaali liiketoimintaympäristö on dynaaminen. Siten keskeisin kysymys ei ole aina välttämättä se, kuka on tänään toimialan markkinajohtaja. Sen sijaan perusteltu arvio siitä, kuka voi säilyttää markkinajohtajan aseman tulevaisuudessa – ja erityisesti millä keinoin – on ratkaiseva. Tarkastelulla on tältä osin analyyttinen yhteys kilpailuedun käsitteeseen.

Sijoittajan tulee siis arvioida yhtiön suhteellista turnauskestävyyttä suhteessa oman toimialansa vertailuryhmään ja laskea todennäköisyys yhtiön tulevaisuuden osuudelle toimialan voittokertymästä. Tähän kohtaan kannattaa vielä pysähtyä: siis markkinaosuus toimialan voitoista, eikä esimerkiksi kappalemääräisestä myynnistä. Esimerkiksi Outokummun osakkeenomistajia ei lohduta se, että yhtiö nousee maailman johtavaksi toimijaksi omassa segmentissään, jos tuloslaskelman viimeisellä rivillä komeilee joka toisella kvartaalilla miinusmerkki. Vain todellisiksi kassavirroiksi kertyvät voitot ratkaisevat, sillä kappalemääräisistä volyymeistä on vaikeaa jakaa osinkovirtaa. Mitä tasaisempaa on yhtiön tuloskehitys, sitä vahvempia on yleensä yhtiön markkina-asema ja hinnoitteluvoima. Vaikka suhtaudun itse hieman kriittisesti volyymipohjaisiin markkinaosuuksiin, esittelen ne seuraavaksi Tikkurilan ilmoittamien lukujen valossa.

Suomi – Tikkurila on markkinoilla nro 1
Ruotsi – Tikkurila on markkinoilla nro 1
Venäjä – Tikkurila on markkinoilla nro 1
Baltia – Tikkurila on markkinoilla nro 1
Puola – Tikkurila on markkinoilla nro 4
Itä-Eurooppa – Tikkurilan positio riippuu maasta, mutta kasvupotentiaali on huima

Siirrytään seuraavaksi omistajarakenteeseen. Kohdeyhtiön suurimpien osakkeenomistajien lista on aina vilkaisemisen arvoinen, sillä se kertoo vähemmistösijoittajalle sen, ketkä tulevat päättämään yhtiössä merkittävimmistä asioista. Tikkurilan omistajakunnasta löytyy Paasikiven suku (18,07% yhtiöstä per 31.7.2012), joka edustaa paitsi voittoa tavoittelevaa omistajatahoa, myös jonkinsävyistä sinivalkoista väriä. Itselläni ei kuitenkaan ole henkilökohtaisesti mitään patrioottisia sijoituspyrkimyksiä, joten en anna sinänsä arvoa suomalaiselle omistajuudelle. Tavoitteenani on aina tehdä valitulla riskitasolla mahdollisimman paljon rahaa. Jos se edistää samalla suomalaista yritystoimintaa, niin koen sen ainoastaan positiivisena seikkana. En kuitenkaan anna ”ankkuriomistajuudelle” minkäänlaista itseisarvoa. Paasikiven taustat tietäen kuitenkin oletan, että heidän läsnäolonsa Tikkurilassa turvaa myös tietyssä määrin mahdollista lisärahoitustarvetta, jos yhtiö sitä syystä tai toisesta aikanaan tarvitsisi. Toisaalta minulla on alitajuinen vaisto, että Paasikivet ylläpitävät tietoisesti korkeaa osingonjakosuhdetta yhtiössä (eli odotan osinkotuoton säilyvän omistajarakenteesta johtuvasta syystä hyvänä).

Sukelletaan sitten pintaa syvemmälle yhtiön liiketoiminta-alueisiin. Yhtiön päämarkkina-alueet ovat Pohjoismaat ja Venäjä (sis. IVY-maat). Lisäksi yhtiöllä on tärkeä sillanpääasema Itä-Euroopassa. Yhtiön liikevaihto jakautui vuonna 2011 seuraavasti.

East 34% (Venäjän osuus segmentistä lähes 90%)
Skandinavia 30%
Suomi 17%
CEE 19%

Myyntijakauma on todella hyvä nykyiseen markkinatilanteeseen, sillä yhtiön suurin yksittäinen markkina-alue nauttii tänäkin vuonna noin 4 prosentin vuotuista BKT-kasvuvauhtia. Myös Pohjoismaat ovat pärjänneet verrattain hyvin Euroopan turbulenssissa, mikä tuo vakautta Tikkurilan ydinliiketoimintaan. Jatketaan tarkastelua yhtiön pitkän aikavälin liikevaihtokehityksellä.

1996 225 mEUR
1997 349 mEUR
1998 361 mEUR
1999 358 mEUR
2000 345 mEUR
2001 445 mEUR
2002 450 mEUR
2003 439 mEUR
2004 441 mEUR
2005 457 mEUR
2006 563 mEUR
2007 625 mEUR
2008 648 mEUR
2009 530 mEUR
2010 589 mEUR
2011 644 mEUR

Tikkurila on osoittanut turnauskestävyytensä ja liiketoimintamallinsa ajattoman luonteen.
Ja yhteenveto näyttää tältä.

a) Yhtiön liikevaihdon vuosikasvu ajanjaksolla 1996-2011 6,4% p.a.
b) Yhtiön liikevaihdon vuosikasvu ajanjaksolla 1996-2006 8,3% p.a.
c) Yhtiön liikevaihdon vuosikasvu ajanjaksolla 2007-2011 0,6% p.a.
d) Yhtiön liikevaihto on kasvanut keskimäärin kolmena vuotena neljästä
e) Yhtiön liikevaihto saavuttaa kuluvana vuonna kaikkien aikojen korkeimman tasonsa
f) Jokainen tilikausi on ollut tukevasti voitollinen (kun yhdistetään kannattavuustiedot)

Kuten tarkastelu osoittaa, on Tikkurila suorastaan erinomainen pitkän aikavälin ravihevonen.

Yleisellä tasolla yhtiö voi nostaa tulostaan vain kahta kautta: joko kasvattamalla myyntiään tai karsimalla kustannuksiaan. Järki sanoo sen, että mainituista vaihtoehdoista vain toinen on mahdollinen pitkällä aikavälillä. Siksi on erityisen ilahduttavaa havaita Tikkurilan järjestelmällinen liikevaihdon kasvu useiden suhdannevaiheiden yli. Matkan varrella yhtiö on nähnyt Aasian ja Venäjän kriisin, IT-huuman, teknologiakuplan puhkeamisen, nelivuotisen nousukauden (2004-2007), finanssikriisin, globaalit velkaelvytykset ja nykyisen markkinatilanteen, jossa länsimaiden ottama bullet-laina on erääntymässä. Ja yhtiön track record on todella vakuuttava. Yksistään kontekstista irroitetun viisivuotiskauden (2007-2011) käyttäminen sijoituspäätöksen perusteena olisi saanut kasvuyhtiön näyttämään raihnaiselta teollisuuskonsernilta. Liian lyhyt viiteryhmä antaa siten aivan liian suuren merkityksen yksittäiselle suhdannesyklille. Näin ollen sijoittajan on aina syytä hyödyntää kaikki saatavissa oleva tieto vahvistamaan turvamarginaalia ja sijoituksen taustaoletuksia. Siis samalla periaatteella kuin arvioitaessa kadulla vastaantulevaa vaimokandidaattia molemmilta puolilta.

Laskin myös viimeisen viisivuotiskauden kasvuluvun auki avoimuuden nimissä – yhtiöhän ei ole kasvanut tarkasteluajanjaksolla 2007-2011 käytännössä lainkaan. Tälle on kuitenkin todella hyvä selitys: yhtiö osti vuonna 2006 Kraski Teks –nimisen maaliyhtiön Venäjältä, mikä kasvatti tilikauden 2007 (viisivuotiskauden alku) myyntiä poikkeuksellisesti noin 80 miljoonalla eurolla vuotuisesti. Lisäksi vuosi 2007 oli edellisen kunnon nousukauden huippuvuosi, siinä missä vuosi 2011 taas jäi historiaan eurooppalaisena katastrofina. Näin ollen keinotekoisen viisivuotiskauden alku- ja loppupäillä on eroa kuin yöllä ja päivällä. Siten sen käyttäminen Tikkurilan leimaamiseksi muistuttaa lähinnä itsepetosta. Yhtiö on siis mielestäni edelleen oikealla kasvuraiteella.

Suhteellinen kannattavuus liikevoittoprosenttina näyttää viisivuotiskaudelta seuraavanlaiselta.

2007 10,3%
2008 9,1%
2009 9,5%
2010 10,1%
2011 9,7%

Lukijakysymys kuuluu seuraavasti: milloin olikaan se finanssikriisi? Itse havaitsen lähinnä tasaista, kannattavaa kasvua. Luvuista ilmenee myös se, että yhtiön kannattavuus ei ole tällä hetkellä ainakaan poikkeuksellisen korkealla tasolla. Se luo tietynlaista turvamarginaalia sijoituksen ympärille, sillä tulosperusteisten tunnuslukujen E ei ole inflatoitunut hetkellisesti. Sama marginaali ilmenee luonnollisesti myös pääoman tuottoa kuvaavissa suhdeluvuissa. Jos yhtiö jatkaa – kuten se mitä todennäköisimmin tekee – tasaista kannattavuuttaan, tulee jokaisesta lisämyyntieurosta jäämään jatkossakin 10% myös liikevoittoriville. Juuri tällaisia yhtiöitä kannattaa omistaa, kunhan ostotoimeksiannon hintalappu on sopiva.

Itseäni huolestutti Tikkurilan pörssitaipaleen alussa melko korkea gearing eli nettovelkaantuneisuus. Ei niinkään konkurssiuhkana, vaan yritysarvoa (eli todellista ostohintaani) kasvattavana tekijänä. Tikkurilalla on toki edelleen velkaa, mutta ei suinkaan liikaa. Yhtiön viimeisin tilinpäätös osoittaa, että FY11 gearing oli tasolla 51,9% (vrt. FY09 90,0%) ja nettovelka lähestyi 100 miljoonaa euroa. Nykytilanne edustaa mielestäni pidemmän päälle varsin realistista tasoa yhtiölle, eikä osingonmaksu tule vaarantumaan velkojien intressien vuoksi. Yhtiöllä ei siis ole ainakaan lyhyellä aikavälillä huolta ylivelkaantumisesta, vaikka liiketoiminnan suhteellinen kannattavuus hetkellisesti heikentyisikin. Velka tekee sopivina annoksina oikeastaan vain hyvää Tikkurilan osakkeenomistajille: vieraalle pääomalle generoitava liiketoiminnan tuotto ylittää selvästi rahoituskustannuksen tason, joten yhtiö kykenee luomaan omistaja-arvoa pienellä vivulla (oman pääoman tuottoa siis vivutetaan paremmaksi maltillisella riskinotolla). Tämä tietysti valuu onnistuessaan yritysarvoon.

Tikkurilan ROCE eli sidotun pääoman tuotto oli alkuvuonna (H1/12) hivenen yli 20%. Markkinatilanteen osalta valveutunut lukija ymmärtää, että lukema kertoo erittäin kannattavasta liiketoiminnasta myös vaatimattoman talouskasvun olosuhteissa. Tikkurilan tasetta vilkaisemalla selviää, että yhtiölle ei ole kertynyt ylivuotavia määriä liikearvoa. Taseen loppusummaan nähden yhtiön goodwill on mielestäni melko vähäinen. Lisäksi kertynyt määrä taitaa edustaa osaa Kraski Teks -yritysoston kauppasummasta. Mitään alaskirjaustarvetta en tähän näe, sillä juuri kyseinen yksikkö on tällä hetkellä päävastuullinen konsernitason tulosparannuksessa.

Jatketaan vielä hieman taseen perkaamista. Tikkurilan FY11 omavaraisuusaste (44,1%) kertoo minulle, että yhtiön talous on kestävällä pohjalla oman ja vieraan pääoman rahoituslajien kesken. Tosin liukuva (eli juuri nyt osingonmaksun jälkeinen) omavaraisuusaste on alle 40. Perustan tähän näkemykseni siitä, että Tikkurilan rahkeet riittävät yrityskaupparintamalla vain maltillisiin yritysostoihin. Näin siis sillä oletuksella, että yhtiö ei laske liikkeelle oman pääoman ehtoisia arvopapereita tai muita osuuksia.

Pienen mutta aktiivisen yritysostajan ohella Tikkurila istuu kyllä todella hyvin myös ostokohteen muottiin. Yrityksen ydinliiketoiminta on hyvin johdettua, hyvin fokusoitunutta, maantieteellisesti mielenkiintoisille alueille rajattua, erinomaisen kannattavaa ja kassavirroiltaan tasaista. ”Iso poika” voisi siis ostaa Tikkurilan nykyisessä markkinatilanteessa alhaisella velkarahoituksen kustannuksella ja luottaa siihen, että yksistään kohdeyhtiön kassavirta riittää kattamaan yritysostosta aiheutuvia kustannuseriä (kts. enemmän hakusanalla LBO-kauppa). Luonnollisesti Tikkurila sopisi myös kokoluokkaa suuremman maaliyhtiön maantieteelliseen portfolioon hyvin. Pidän myös todennäköisenä, että yhtiön suurimpien osakkeenomistajien listalta jo nyt löytyvä Orkla ostaa yhtiön itselleen ennemmin tai myöhemmin, jos kukaan muu ei sitä tee. Tikkurila-sijoittajalla on siis mahdollisuus tasaisen tuotto-odotuksen ohella myös pikavoittoon.

Sijoittajan omistuksen kohtalon ratkaisee käytännössä yhtiön toimiva johto. Tikkurilan tapauksessa yritysjohto vaikuttaa järkevältä. Olen ollut yhtiön nykyisen tj. Erkki Järvisen vieraana muutaman kerran jääkiekkokatsomossa. Puhumatta hänen kanssaan sanaakaan itse Tikkurilasta pystyn toteamaan, että täydellistä hutia yhtiö ei ole tehnyt rekrytoidessaan hänet pörssilistauksen alla. Aivan ylitsevuotavia kehuja en kuitenkaan suostu lausumaan, sillä ottelut ovat olleet aina Jokereiden kotihallissa. Väärän värin tunnustamisen lisäksi Tikkurilan nykyjohto voisi oikaista kurssiaan ja myös omistaa jatkossa merkittävästi enemmän johtamansa yhtiön osakkeita.

Tj. Järvinen on joka tapauksessa osoittanut Tikkurila-uransa aikana käytännössä, että osakkeenomistajien tuotto-odotuksesta on kannettava huolta jokaisena päivänä. Yhtiön palkkalistoilla oli vielä 30. kesäkuuta 2011 yhteensä 3794 kokoaikaista työntekijää. Tänään heitä on 3555 (-6,3% tehostamisen seurauksena). Koska minun ei tarvitse olla tässä yhteydessä poliittisesti korrekti, voin ilmaista oman näkemykseni tapahtumasarjasta: Tikkurilan johto koki ahaa-elämyksen noin vuosi sitten, kun Eurooppa ajautui hitaasta talouskasvusta taantuman partaalle. Kävi ilmeiseksi, että yhtiön liiketoimintaa ympäröivä markkinatilanne ei tule lyhyellä aikavälillä tarjoamaan niitä (myynnin) kasvumahdollisuuksia, joita Tikkurilalta pidemmän päälle odotetaan. Siksi tulosparannusta oli etsittävä kustannuserien karsinnasta. Nyt tehostamistoimet ovat tuoneet H1/12 mennessä +21,6% tulosparannuksen vertailukauteen nähden (H1/11). Ja arvatkaa, keiden selkänahoista? Keep up the good work, Erkki!

Totesin aiemmin tässä kuussa, että Venäjällä on Nokian Renkaille sama merkitys kuin internetyhteydellä osakkeiden päiväkauppiaalle. Maantieteellisen painotuksen osalta väite pätee myös Tikkurilaan. Alkuvuoden (H1/12) aikana Tikkurilan liikevoitto parani 15% eli 5,1 mEUR. Tarkemmasta analyysista selviää, että alasegmentti ”Eastin” tulosmuutos oli suunnaltaan ja suuruudeltaan täsmälleen sama. Kuriositeettina mainittakoon, että Skandinaviassa liikevoiton muutos oli -1,4 mEUR ja Suomessa +1,2 mEUR.

Kuluvalle Q3/12:lle saattaa tuoda hienoista lisähyvää myös EUR/RUB-vaihtosuhteen kehitys (sama pätee toki myös Nokian Renkaisiin). Venäjän rupla noteerattiin kvartaalin alussa euroon nähden tasolla 40,75. Tänään vaihtokurssi on 39,05. Kuten edellä on esitetty, muodostuu Tikkurilan myynnistä merkittävä osa – ja tulosparannuksesta liki 100% – juurikin Venäjältä. Olettaa saattaa, että mahdollinen volyymikasvu kuluvan vuosineljänneksen aikana vaihtuu yhä suuremmaksi määräksi raportoitua euromääräistä tulosta Tikkurilan seuraavassa osavuosikatsauksessa. Positiivinen tulosvaroituskaan ei olisi ihme kuluvan vuoden näkymiin viitaten.

Tikkurila ja sen pääomistaja ovat profiloituneet osinkoystävällisiksi. Yhtiön lyhyeen pörssihistoriaan viitaten jätän tällä erää osinkotarkastelun melko vähäiseksi. Annan kuitenkin tarvittavan näkökulman yhtiön osingonmaksupotentiaalille, joka on arviolta kymmenen kertaa tärkeämpi indikaattori kuin tahdonvaltaisesti tehty, esimerkiksi edellisen tilikauden osingonjakopäätös (eli aktualisoitunut osinkovirta). Viime keväänä yhtiö jakoi 0,73 euroa osaketta kohden, mikä tarkoittaa tämän päivän osakekurssille yli 5 prosentin tuottoa. Yllä mainitusti yhtiön osakekohtainen tulos on kuitenkin selvässä kasvusuunnassa, joten ensi keväänä osinko asettuu konsensusarvion perusteella tasolle 0,80 euroa per osake (omissa laskelmissani tosin huomioin korostetusti osingonjakosuhteen, jossa ei ole lainkaan nostovaraa). Uskon osingon pysyvän lihavalla tasolla, sillä oma aavistukseni on se, että Paasikivet tarvitsevat likvidejä varoja (vrt. yllä LBO-kauppa).

Summa summarum, saan Tikkurilan osakkeen tuotto-odotuksen approksimaatioksi seuraavan kaavan:

Osakkeen tuotto-odotus = nykyinen efektiivinen osinkotuotto + osingon keskim. tuleva kasvuprosentti

Ensi kevään konsensusennuste tekeekin jo 6 prosentin osinkotuoton nykykurssilla ostetuille osakkeille. Olen ihmeissäni, jos Tikkurila noteerataan pitkäaikaisesti näissä tuottolukemissa efektiivisen osinkotuoton suhteen. Joko osinko laskee (mikä ei näytä todennäköiseltä) tai sitten osakekurssi nousee. Toivomme toki osakeostojemme jälkeen jälkimmäistä skenaariota.

Palataan aasinsillalla merkinnän alkuun, jossa listasin hyvän yhtiön tuntomerkkejä. Sijoittajan näkökulmasta katsottuna ainoa olennainen jatkokysymys on seuraavaksi se, paljonko tästä laadusta kannattaa maksaa. Olen asettanut itselleni ostotasoksi arvostuksen P/BV 3. Tällöin aloitan ostot hyvin maltillisella määrällä. Mitä alemmaksi kurssi mahdollisesti sukeltaa, sitä suuremmaksi käy Oksaharjun peliväline. Tältä osin tulee huomioida se, että sijoittaja voi parantaa yllä kuvattua yhtiön generoimaa ROE:a niin sanotulla home-made-leveragella. Eli vivuttaen ottamalla itse lainaa, jos yhtiö ei sitä jostain syystä riittävästi ota.

Hyvä yhtiö ei siis ole automaattisesti synonyymi hyvälle sijoitukselle, jos sijoittajan maksama ostohinta on liian korkea. Oikeastaan suurin osa laatuyhtiöistä hinnoitellaan jatkuvasti tietynlaisella preemiolla, joten sijoittajan kriittisin tehtävä on kyetä odottamaan optimaalista ostohetkeä. Menestyvä sijoittaja on kärsivällinen metsästäjä.

Kuten tälläkin kertaa, analysoin pääasiassa yhtiötä, en sen osakekurssia. Annetaan kuitenkin Inderesin datan ja ennusteiden johdattaa tekstiä hetken verran. Inderes arvioi, että Tikkurilan

a) EPS12 on 0,87 euroa
b) P/E12 on 15,6
c) P/BV12 on 3,04
d) Yhtiön liikevaihto kasvaa FY12 vs. FY11 n. 6%
e) Yhtiön liikevoitto kasvaa FY12 vs. FY11 n. 8%

Siinä yksinkertaisimmat tunnusluvut vallitsevalla ajan hetkellä. Historiallisessa kontekstissa myös maailman menestyneimpiin sijoittajiin lukeutuva Warren Buffett on haistellut maaleja sillä silmällä. Hän on perustellut vahvaa kiinnostustaan sillä, että liiketoiminta on ymmärrettävää, kuluttajaorientoitunutta ja hyvän hinnoitteluvoiman omaavaa. Yksi esimerkki suuren kokoluokan sijoituksesta on Buffettin johtaman Berkshire Hathawayn ostama Benjamin Moore.

Jatketaan vielä Warren Buffettin sanoin:

”Ideally, my own preference is investments in productive assets, which have the ability in inflationary times to deliver output that will retain its purchasing-power value while requiring a minimum of new capital investment. Metaphorically, these commercial cows will live for centuries and give ever greater quantities of milk to boot. Their value will be determined not by the medium of exchange but rather their capacity to deliver milk over time. I believe that over any extended period of time this category of investing will prove to be the runaway winner. More important, it will be by far the safest.”

Itse kääntäisin edellä esitetyn suomeksi lyhyesti:

Laadukas liiketoiminta tuottaa omistajilleen kasvavan tuoton ilman tarvetta merkittäville lisäinvestoinneille. Parhaita yhtiöitä tulisi arvioida esittämällä kysymys, kuinka paljon liiketoiminnat voivat tuottaa omistajilleen rahaa elinikänään. Loistava liiketoiminta tuottaa tämän summan verrattain pienellä riskiprofiililla ja suurella todennäköisyydellä.

Tikkurila on mielestäni Pohjoismaiden (ja Venäjän) Benjamin Moore. Siksi yhtiö sopii omaan ostomuottiini, jonka suuntaviivoja hahmottelin kesällä seuraavin sanoin:

”Keskeisimmät tavoitteeni H2/12 aikana ovat…

a) Osinkojen sijoittaminen takaisin joko nykyisiin salkkuyhtiöihin tai uusiin ostokohteisiin
b) Globaalien sijoituskohteiden painottaminen eurooppalaisten kustannuksella
c) Eurooppaan suuntautuvien sijoitusten allokoiminen Pohjoismaihin
d) Nostaa käteisen osuutta hieman (nettovelaton salkku vuoden lopussa)
e) Kuluttajaorientoituneiden yhtiöiden painottaminen syklisten kustannuksella
f) Ylläpitää vahvaa likviditeettiasemaa markkinoiden äkillisen heikentymisen varalta”

Tikkurila täyttää vaivatta suurimman osan näistä kriteereistä.

Aivan lopuksi tekisi vielä mieli sanoa, että nyt olisi ehdottomasti aika aloittaa tiukat ostot Tikkurilassa. Ja että säästöpossutkin kannattaisi rikkoa. Unohtamatta kevään tuoreita ylioppilaita.

Kirjoittaja ei omista kirjoitushetkellä Tikkurilan osakkeita, mutta yhtiö kuuluu potentiaalisten ostokohteiden listalle. Kirjoitussarja OMXH:n parhaista yhtiöistä lähenee loppuaan. Syksyn aikana yhtiökohtaisten kirjoitusten huomio kiinnittyy kasvavassa määrin kansainvälisten ostokohteiden kartoitukseen. Blogi ei sisällä sijoitussuosituksia. Kirjoittajaa voi seurata myös Twitterissä (@JukkaOksaharju).

Kommentit vanhasta Nordnet Blogista:

Jago13 Elokuu, 2012Helvetin hyvä kirjoitus. Suorastaan avasit mun silmät kyseistä lafkaa kohden.

juuei13 Elokuu, 2012Joku aika sitten ostin Tikkurilaa salkkuun (1%) muistutukseksi, että jos laskee niin ostan lisää. Pahoin pelkään, että maukkaita ostotasoja ei välttämättä nähdä ilman kunnon kriisiä.

Eipä ole paljo enää suomen pörssiin katsomista tarjonnan vähyyden vuoksi – tämän vuoksi jäänkin mielenkiinnolla odottelemaan laadukkaiden kansainvälisten yhtiöiden analyysejä.

Jago14 Elokuu, 2012Tosin negatiivinenkin ajatus tuli mieleen: mikä on Tikkurilan “moat”? Mikä on Tikkurilan kestävä kilpailuetu joka estäisi vaikkapa kiinalaisia tulemasta ja valtaamasta markkinoita?

Jukka Oksaharju14 Elokuu, 2012Juuei: Olen täysin samaa mieltä laadukkaiden ostokohteiden tarjontapuolesta kotimarkkinoilla. Yhtiöiden riittävyys on siis ainoa syy kirjoitussarjan fokuksen siirtymiseen kohti kansainvälisiä markkinoita. Toivottavasti OMXH saa jatkossa myös uusia listautujia, jotka saattavat parhaassa tapauksessa olla hyvinkin mielenkiintoisia.

Jukka Oksaharju14 Elokuu, 2012Jago: Kilpailuedun määrittäminen yksittäistapauksessa on aina subjektiivinen operaatio. Mielestäni Tikkurilan kilpailuetu rakentuu enemmän differointistrategian kuin kustannushyödyn varaan. On totta, että yhtiöllä on valmistustoimintaa merkittävästi esimerkiksi Venäjällä, mikä tuo kustannustasoon kilpailukykyä. Yhtiö on kuitenkin erottautunut valitsemalla korkean lisäarvon tuotesegmenttejä ja rajattuja markkina-alueita, joilla se voi olla “lähellä asiakasta”. Eli palvella asiakkaitaan ja jakelijoitaan pitkäaikaisilla asiakassuhteilla. Tietysti tuotteiden laatu on pidemmän päälle elinehto yrityksen menestykselle – ja Tikkurilahan on keskittynyt vain ja ainoastaan maalibisnekseen. Differointiin pohjautuvassa kilpailuedussa on mielestäni pähkinänkuoressa kyse siitä, että yhtiö voi myydä tuotteensa kalliimmalla kuin verrokkinsa (maksamatta valmistamisesta kuitenkaan yhtään enempää). Tikkurilalla on ainakin vahva ja ulkopuolisin silmin elinvoimainen brändi tukemassa tätä strategiaa. Kun kysyt kiinalaisista valmistajista, oletan sinun tarkoittavan mahdollista hintakilpailua. Mielestäni aasialaiset valmistajat ovat jo maalimarkkinoilla, mutta täysin eri tuotekategoriassa kuin Tikkurila. Kiinalaiset tekevät halpamaaleja alempiin hintaluokkiin, siinä missä Tikkurila kuorii kermaa kakusta kalliimmissa premium-maaleissa. Enkä näe, että kiinalaiset voivat yhtään sen edullisemmin rakentaa omaa jakelukanavaansa tai tuotemerkkiään tuohon A-kategoriaan. Olisin enemmän huolissani ns. “mies ja pakettiauto”-tyyppisestä, rakennusyhtiöiden harjoittamasta maalin maahantuonnista esimerkiksi syvältä Itä-Euroopasta. Asiakkaan näkökulmasta näiden maalien laatu tietysti pelaa mm. Tikkurilan pussiin pidemmän päälle.

silvermining14 Elokuu, 2012Sekä yhtiö että tämä kirjoitus ovat AAA-luokkaa.
Odotan vesi kielellä raporttejasi ulkomailta.

Kiitos!

Acumen14 Elokuu, 2012Eikö tässä ole hieman ristiriitaa kun juuri tämän päivän Nordnetin aamukatsauksen listasta katsottuna Tikkurila on tavoitehinta: 13.50 eur (eli nykyistä kurssia alempi) ja suositus on “vähennä” ?

Hupa14 Elokuu, 2012No jos haluaa ostaa Tikkurilaa halvemmalla, kannattaa tietenkin suositella muita myymään omansa heti (kun niistä vielä jotain saa) :D

Pekka14 Elokuu, 2012Jukka, kuvailisitko ja perustelisitko vähän laajemmin mieltymystäsi kuluttajaorientoituneisiin yhtiöihin?

Tiedossa toki on, että myös Buffett on vanhastaan pitänyt kuluttajaorientoituneista yhtiöistä. Aivan hiljattain BRK kuitenkin on vähentänyt omistuksiaan eräissä alan jättiläisissä:

http://www.bloomberg.com/news/2012-08-06/berkshire-s-cash-hoard-swells-as-buffett-pares-consumer-stocks.html

Mitä päättelet tästä?

Jukka Oksaharju14 Elokuu, 2012Acumen: En näe tässä ristiriitaa. Itse arvioin yhtiötä pitkän aikavälin näkökulmasta, Inderes sen sijaan tulevien kuukausien perspektiivillä sijoituskohteena. Ajan mittaan hyvä liiketoiminta ei ole sama asia kuin hyvä osakesijoitus 12 kuukauden aikaikkunassa. Lisäksi on syytä selventää, että Inderes ja minä emme edusta suoranaisesti Nordnetin kantaa. Meillä jokaisella on omat preferenssimme ja tuottotavoitteemme, joiden pohjalta päädymme itse omiin laskelmiimme tavoitehinnoista. Itse asiassa oman osto-ohjelmani aloitushinta on selvästi alhaisempi kuin Inderesin antama tavoitehinta Tikkurilan osakkeelle. Tosin lukijan on ymmärrettävä, että en itse ostaisi osaketta, jos kurssi olisi “tavoitehinnassani” tai lähellä käsitystäni yhtiön oikeasta arvosta. Ostot pyritään siis aina tekemään itsenäisesti ja yhtiön fair valuen alapuolelta (turvamarginaali mukaan lukien).

Jukka Oksaharju14 Elokuu, 2012Pekka: Nyt esitit kysymyksen, johon pitäisi vastata erillisellä kirjoituksella. Uskon, että osa Buffettin varovaisuudesta johtuu ns. private label -ilmiöstä. Tämä on vaikuttanut esimerkiksi P&G:n hinnoitteluasemaan. Itse olen mieltynyt kilpailuedussa differointistrategioihin, joista esimerkiksi brändit ja niche-alueisiin fokusoituminen istuvat kuluttajatuoteyhtiöihin. Myös yhtiöiden parhaimmillaan vähäinen investointitarve antaa mahdollisuuden vuolaaseen osinkovirtaan. Samoin liiketoiminnan tasaisuus verrattuna B2B-malliin toimii mielestäni sijoittajan eduksi ennustettavuuden kautta. Esimerkiksi Nokian Renkailla kuluttajatuotestrategia on lisäksi äärimmäisen hyvin levitettävissä uusille markkina-alueille, minkä näen melko turvallisena tapana suhtautua yritystoiminnan laajentamiseen. Saatan myös perustaa mieltymystäni tuotteiden alhaisemmalla yksikköhinnalla (vrt. autot, laivat ja lentokoneet), jolloin kuluttajan ostopäätös ei vaadi niin valoisaa makrotalouden kuvaa. Kuluttajatuotteissa hyvää brändiä on mahdollista laajentaa lopulta myös uusiin, rinnakkasiin tuotesegmentteihin lisäkasvun toivossa. Tässä siis ensimmäisenä mieleen tulleita huomioita.

Masa77714 Elokuu, 2012Moro!

Kun herra Buffetin nimi nousee esiin kirjoituksissasi sekä komenneteissa hyvinkin usein esiin, niin oletko koskaan tutustunut kyseiseltäkin herralta salkusta löytyvään munich re yhtiöön saksan maalta?

Itseä on kyseinen jälleenvakuuttaja ruvennut kiinnostamaan ja mikäli sinulla on näkemystä firmasta olisi kommentit arvokkaita.

Jukka Oksaharju14 Elokuu, 2012Masa777: Olet kanssani samoilla jäljillä. Olen seurannut Münchener Rückiä ainakin vuoden 2008 syöksystä lähtien – saamatta kuitenkaan aikaiseksi ensimmäistäkään ostoa. Yhtiö poikkeaa jonkin verran perinteisestä P&C-vakuuttajasta, kuten Sampon Ifistä. Liiketoiminnan luonteen vuoksi en voisi kuvitella Munich Re:n edustavan prosenttia tai kahta enempää salkustani. Osakkeen viimeaikaista hintakehitystä vilkaisten en näe omalla kohdallani tarvetta akuutteihin ostoihin. Mutta pidemmän päälle yhtiö voi löytyä blogin erillisestä ostomerkinnästä, sillä ostokohteen peruskriteerit täyttyvät oikein hyvin.

Masa77714 Elokuu, 2012Kyseinen yhtiö on varmasti taas ostohinnoissa kun seuraava luonnonkatastrofi iskee. Oikeaan aikaan ostettuna tämä olisi varsinainen helmi salkkuun ja nimenomaan pitkällä tähtäimellä. Yhtiön on Aktiivinen omien osakkeiden ostoissa (2005 – 2011 yhtiö osti 22% omista osakkeistaan) eikä sen hinnoittelukaan ole järjetön, esim p/b 0,92, p/e 8,98 jne. Buffet osti oman 10% siivunsa keskihintaa 107,80€ muistaakseni. Tuon ajankohdan jälkeen on osakemääräkin laskenut huomattavasti joten hinta ei ole täysin verrannoillinen nykypäivään.

Jatkan itse tämän puljun tutkimista ja saa nähdä millä hinnalla tätä sitten mahdollisesti sallkkuun Sampon viereen lisätään (jos lisätään).

Jukka Oksaharju14 Elokuu, 2012Masa777: Ei nykyhinta – saati sitten Buffettin maksama – ole lainkaan järjetön. Munich Re operoi toimialalla, jossa on verrattain korkea barrier of entry. Vai kuka voisi kuvitella, että esimerkiksi sinä ja minä voisimme ryhtyä vakuuttamaan maanjäristysten ja tsunamien varalta? Siis: hyvin tyypillinen Buffett-kohde.

TT15 Elokuu, 2012Jos vertaa Tikkurilaa esimerkiksi Nokian Renkaisiin joka toimii hyvin pitkälti myös kuluttajamarkkinoilla ja vielä aika lailla myös samalla jakautuneena lähestulkoon samanlaiseen maantieteelliseen suhteeseen niin miksi kannattaa ostaa Tikkurilaa joka ei ole lähelläkään laadullisesti samaa luokkaa kuin NR? Olet monesti maininnut omistavasi myös NR:ta, joten sen takia ihmettelen tätä osto-ohjelmaa.

Robert15 Elokuu, 2012Älyttömän mielenkiintoista ja analysoivaa tekstiä. Kiitos!

Jukka Oksaharju15 Elokuu, 2012TT: NRE:llä ja Tikkurilalla on lukuisia eroja, joista voidaan mainita tässä merkinnässä jo esille tulleiden ulottuvuuksien lisäksi esimerkiksi

a) Tikkurilan selvästi korkeampi osingonjakosuhde
b) Tikkurilan aavistuksen verran vähäsyklisempi ydinliiketoiminta
c) Yhtiökohtainen hajautus portfoliossa (Tikkurila historiallinen beta on alhaisempi)

Jaan kyllä kanssasi näkemyksen melko suuresta yhtäläisyydestä. Se kuitenkin kuvastaa mielestäni enemmänkin sitoutumistani melko orjallisiin valintakriteereihin yhtiötasolla. Ja muistutetaan nyt vielä lopuksi, etten omista toistaiseksi ainuttakaan Tikkurilan osaketta.

jak_the_ripper15 Elokuu, 2012tikkurila on laatufirma, kuten nokian renkaatkin. itse olen huomannut, että venäjäriskiin ei paljoa kiinnitetä huomiota. sitä voidaan kuitenkin pitää ns ganster-landina. sammon CPD:ssä nalle kehoitti: stay out of russia. ilmeisesti hän tarkoitti kuitenkin finanssialaa? kuluttajatavarat ovat asia erikseen.

Value_Investor16 Elokuu, 2012Hyvä kirjoitus Tikkurilasta!

” tulen ostamaan Tikkurilaa P/BV tasoon 3″

Staattisien ostotasojen asetannassa on myös omat ongelmansa. Tikkurila tekee esimerkiksi Q3 aikana reilusti lisää tulosta ja näin ollen tavoitehinta noussee seuraavan osarin jälkeen jo yli nykyisen kurssin. (Tikkurila teki 0.50e EPS:in Q3 2011 aikana).

Järkevän sijoittajan luulisi ennakoivan tätä kehitystä? Vai laskeeko tavoitehinta seuraavan osarin jälkeen esim. P/B-lukuun 2.8?.

Yhtiö maksaa myös kohtuullisen suurta osinkoa, joka saa kiinteän tavoitehinnan nousemaan kohti vuoden loppua ja laskemaan osingonmaksun jälkeen.

Jukka Oksaharju16 Elokuu, 2012Value_Investor: Kyllä oma ostohintani (ei siis tavoitehinta!) nousee yhtiön oman pääoman kasvun myötä. Asetetun ostotason kuvaus oli siten hyvinkin staattinen tässä merkinnässä. Käytännössä tulen aloittamaan ostot syksyn aikana, jos osake laskee alle 13 euron tason (olettaen, että muu markkina ei sukella samanaikaisesti tarjoten vaihtoehtoisia sijoituskohteita).

Koeramies17 Elokuu, 2012Orkla sitten myi Tikkurilan osakkeensa. Mitä mieltä tästä?

Jukka Oksaharju17 Elokuu, 2012Koeramies: Olin eilen hieman ihmeissäni kuullessani uutisen, sillä Orkla käsittääkseni luopui lyhyestä omistuksessaan tappiolla. Koska näkyvää syytä Tikkurilaan liittyen ei ole, otaksun myynnin motiivin löytyvän Orklan omasta liiketoiminnasta tai muista suunnitelmista. En ollut ladannut kaikkia odotuksia Orklan varaan, sillä kuten tässä merkinnässä totesin, odotin Orklan ostavan Tikkurilaa enemmän ajan mittaan “vain jos kukaan muu ei tee sitä ensin”. Tietyllä tavalla Tikkurila kyllä sopisi sekatavarakauppa Orklan portfolioon varsin hyvin sekä maantieteelliseltä että liiketoiminnalliselta fokukseltaan. Ilmeisesti he olivat asiasta myös itse samaa mieltä ostaessaan positionsa Tikkurilassa. Yksittäisen omistajan lähtö ei kuitenkaan tässä tapauksessa muuta millään tavoin näkemystäni yhtiöstä, sillä syy osakemyynteihin on mielestäni kyseisen osakkeenomistajan muissa intresseissä, eikä siis niinkään Tikkurilassa.

Ulkomainen ostokohde: McDonald’s | Nordnet Blogi6 Syyskuu, 2012[…] mainitsin elokuussa Tikkurilaa koskevassa merkinnässäni, alkavat kotimaiset laatuyhtiöt käydä valitettavan vähiin. Siirryn […]

Velkakriisin kurssipohja on ohitettu | Nordnet Blogi14 Syyskuu, 2012[…] että saatoin tässä suhdanteessa myöhästyä Tikkurilan ostoista täysin. Kirjoitin yhtiöstä viime kuussa […]

Uusi salkkuyhtiö | Nordnet Blogi4 Joulukuu, 2012[…] vuonna yhdeksi potentiaalisista ostokohteistani. Yhtiötä ja sen liiketoimintaa on esitelty myös laadukkaimpia kotimaisia pörssiyhtiöitä koskevassa kirjoitussarjassani. Tuorein salkkuyhtiö on siis Tikkurila, jota käsittelin yleisellä tasolla viime elokuussa. […]

Jukka Oksaharju
Osakestrategi, Nordnet Suomi

Etkö ole vielä Nordnetin asiakas? Tule asiakkaaksi tästä.

Jos haluat tietää lisää siitä, miten Nordnet käsittelee henkilötietojasi, klikkaa tästä.

Jätä kommentti

avatar

Tilaa uutiskirje.

Uutiskirjeen tilaajana saat parhaat tarjoukset ja tuoreet uutiset sähköpostiisi 2–3 kertaa kuussa.

Jos haluat tietää lisää siitä, miten Nordnet käsittelee henkilötietojasi, klikkaa tästä.

Tilaa
Tilaa uutiskirje.
Uutiskirjeen tilaajana saat parhaimmat tarjoukset, tuoreimmat uutiset ja kutsut tapahtumiin sähköpostiisi 2–3 kertaa kuussa.








Jos haluat tietää lisää siitä, miten Nordnet käsittelee henkilötietojasi, klikkaa tästä.
Tilaa
Tilaa uutiskirje.

Uutiskirjeen tilaajana saat parhaimmat tarjoukset, tuoreimmat uutiset ja kutsut tapahtumiin sähköpostiisi 2–3 kertaa kuussa.
Jos haluat tietää lisää siitä, miten Nordnet käsittelee henkilötietojasi, klikkaa tästä.
Tilaa
close-link
Haluatko olla mukana testaamassa uuden palvelumme Beta-versiota? Ilmoittaudu testaajaksi tästä:
Ilmoittaudu testaajaksi

Huomioi, että antamasi sähköpostiosoitteen tulee olla sama, jonka olet rekisteröinyt nordnet.fi -palvelun kohdassa Salkku > Asetukset > Yhteystietoni.