Nordnet Blogi
Jukka Oksaharju
Osakestrategi, Nordnet Suomi

Ostot jatkuvat: uusi osto-ohjelma aloitettu

Aloitin juhannuksen alla ostot ehkä hieman yllättävässä kotimaisessa pörssiyhtiössä. Ostokohteen laatu ja kyky täyttää vaativatkin sijoituskriteerit yllättivät minut positiivisesti. Myös yhtiön osakekurssi on valunut kevään ja alkukesän aikana selvästi, mikä on laskenut yhtiön osakekannan arvostustason mielestäni hyvin houkuttelevaksi.

Ostokohde on Rapala, jonka osakkeita livahti salkkuuni keskihintaan 4,80 euroa per osake.

Jotta lukija toipuu välittömästä hämmästyksestä, on syytä todeta, että yhtiö on minulle hyvin tuttu jo vuosien takaa ”omalta seurantalistaltani” ja myös blogista esimerkiksi kesän 2011 merkinnän osalta. Jos tämän kirjoituksen osin yksityiskohtaiset perustelut alkavat tuntua puuduttavilta, löytyy merkinnän lopusta lyhyt yhteenveto Rapalan erinomaisuudesta sijoituskohteena.

Mutta nyt itse asiaan. Täräytän alkuun hieman numerotietoa siitä, miten yhtiö on kehittynyt pörssihistoriansa (1998-2012) aikana. Korostan tässä yhteydessä erityisesti sitä, että käytän sijoituspäätösten perustana pitkälti toteutuneita tunnuslukuja, enkä mielikuvitteellisen fantasiamaailman generoimia tulevaisuuden ennusteita. Vaikka historia ei takaa tulevaisuuden osalta varsinaisesti vielä mitään, pidän silti kyseistä lähestymistapaa huomattavan paljon parempana esimerkiksi suhteessa liiketoiminnan kannattavuuden estimointiin suoraan yritysjohdon esitysmateriaalien pohjalta. Metodin tarkoituksena on ennen kaikkea luoda sijoituksen ympärille turvamarginaalia.

Liikevaihdon osalta Rapalan tarkastelua voidaan kuvailla hyvin myönteiseksi, mitä ilmentää syklin yli laskettu (1998-2011) keskimääräinen kahdeksan prosentin vuosikasvu yhtiön koko liiketoiminnassa. Osa tästä on ollut orgaanista eli yhtiön oman liiketoiminnan luontaista kasvua (lisäinvestoinnein), minkä ohella yhtiö on myös ollut osallisena epäorgaanisissa yritysostoissa vauhdittaakseen laajentumistaan.

1998 101,2 mEUR
1999 100,0 mEUR
2000 117,0 mEUR
2001 152,5 mEUR
2002 172,0 mEUR
2003 219,4 mEUR (huom. poikkeava 17 kk:n tilikausi!)
2004 173,5 mEUR
2005 196,1 mEUR
2006 226,6 mEUR
2007 242,5 mEUR
2008 243,0 mEUR
2009 234,6 mEUR
2010 269,4 mEUR
2011 279,5 mEUR
ka. 1998-2011 kasvu n. 8% / v.
ka. 2005-2011 kasvu n. 6% / v.

Mielestäni vakuuttavan ydinliiketoiminnan kasvun rinnalla on toki suoritettava myös sijoittajan kannalta oleellisimman, eli yhtiön tuottaman voiton ja suhteellisen kannattavuuden, historiallinen tarkastelu. Seuraavassa esitetään ensin yhtiön absoluuttinen liikevoitto, minkä ohella sulkeet ilmaisevat suhteellisen kannattavuuden liikevoittomarginaalina.

1998 20,6 mEUR (20,4%)
1999 17,0 mEUR (17,1%)
2000 20,0 mEUR (17,1%)
2001 19,9 mEUR (13,1%)
2002 22,9 mEUR (13,3%)
2003 19,0 mEUR (8,6%)
2004 19,9 mEUR (11,4%)
2005 22,1 mEUR (11,3%)
2006 21,7 mEUR (9,6%)
2007 28,3 mEUR (11,7%)
2008 37,5 mEUR (12,9%)
2009 22,1 mEUR (9,4%)
2010 31,3 mEUR (11,8%)
2011 30,7 mEUR (10,9%)
Liikevoitto-% mediaani: 12,5%
Liikevoiton kasvu ka: 4% (lähtö- ja päätearvo laskettu 2v keskiarvoista)
Liikevoitto yhteensä 1998-2011: 333 mEUR

Esitetty aikasarja on tavanomaisen sijoittajan näkökulmasta katsottuna melko pitkä: matkan varrelle on osunut Venäjän ja Aasian kriisi, IT-huuma ja kyseisen kuplan puhkeaminen, usean vuoden globaali nousukausi, finanssikriisi ja nykyinen Euroopan velkakriisi. Hämmästyttävää kyllä, Rapala on tahkonnut todella selvää voittoa jokaisena vuonna koko pörssihistoriansa aikana. Merkittävää on lisäksi se, että liikevoittomarginaalin vaihteluväli on viimeisten yhdeksän vuoden aikana 8,6% – 12,9%, mikä viestii ainakin minulle hyvin vakaasta markkina-asemasta ja tasaisesta lopputuotteiden asiakaskysynnästä. Kalareissuillehan lähtevät ”melko tasaisen kysynnän” yksityishenkilöt, eivät ylivelkaantuneet valtiot.

Pitkän historiadatan käyttäminen sijoituspäätöksen perustana puoltaa paikkansa myös siltä osin, että yhtiön voidaan katsoa todistaneen toimintansa pitkäjänteisyyden ja sen, että yhtiön osakkeen takana on todellista tulonmuodostuspotentiaalia. Vaikka liikevoitto ei ole sama asia kuin yhtiön nettotulos, on silti hyvin havainnollistavaa verrata Rapalan 14 vuoden liikevoittokertymää (333 mEUR) yhtiön osakekannan nykyiseen markkina-arvoon (190 mEUR). Yhtiö on siis tehnyt 14 vuoden aikana liikevoittoa miltei kaksi kertaa nykyisen oman pääoman markkina-arvonsa verran, mikä antaa selvän signaalin siitä, että yhtiön osakkeenomistaja ei ole osallisena pilvilinnan rakentamisessa. Sen sijaan esimerkiksi Facebookilla tulee olemaan melkoinen haaste saada kasaan osakekantansa markkina-arvon verran edes liikevaihtoa – ei siis liikevoittoa – seuraavien vuosien aikana.

Rapalan suhteellisen kannattavuuden osalta jonkin verran huolestuttavaa on se, että pitkän aikavälin trendi on hienoisesti laskusuuntainen. Asian voi kuitenkin kääntää myös toisinpäin: yhtiön tulosperusteiset tunnusluvut, kuten P/E, eivät ole tällä hetkellä inflatoituneet liioitellun E:n muodossa. Näin ollen optimistinen sijoittaja voi odottaa Rapalan parantavan tulostaan jatkossa sekä myynnin kasvun että suhteellisen kannattavuuden nousun kautta. Siinä on sijoittajalle nousuvipua kerrakseen, erityisesti silloin, jos osakkeita saa hankittua nykyiseen P/BV 1,4 arvostustasoon.

Rapala oli todella velkainen yhtiö, kun se listautui pörssiin vuonna 1998. Asiat ovat kuitenkin toisin tänään. Kirjoitushetkellä Rapalan omavaraisuusaste on yhtiön koko pörssihistorian vahvin – joskaan se ei ole vielä poikkeuksellisen vahva, mutta silti edellä viitattuun ydinliiketoiminnan tasaisuuteen nähden varsin hyvä. Yhtiön omavaraisuusasteen (oman pääoman ehtoisen rahoituksen osuus yhtiön taseessa) kehitys näyttää seuraavalta.

1998 15,5%
1999 9,7%
2000 14,0%
2001 17,3%
2002 23,9%
2003 31,7%
2004 32,0%
2005 33,8%
2006 33,4%
2007 38,2%
2008 38,0%
2009 42,8%
2010 42,5%
2011 43,2%

Taulukon tulkintaohje on kovin yksinkertainen: mitä korkeampi on yhtiön omavaraisuusaste, sitä vähemmän yhtiön toiminnalla on riippuvuutta velkarahoituksesta. Näin ollen esimerkiksi sadan prosentin omavaraisuusaste kertoisi sen, että yhtiön koko toiminta on rahoitettu osakkeenomistajien sijoittamalla omalla pääomalla. Vastaavasti alhainen omavaraisuusaste olisi viesti siitä, että yhtiön kannattavuuden väliaikainenkin lasku johtaisi hyvin pian lisärahoitustarpeeseen osakkeenomistajien taskuista. Esitetty aikasarja kertoo sen, että Rapalan vakavaraisuus on tällä hetkellä yhtiön pörssihistorian parhaalla tasolla. Nyt tilanne näyttää siten stabiililta ja pidemmän päälle hyvinkin kestävältä.

Lähestytään seuraavaksi yhtiön ”oikean arvostustason” haarukointia esittämällä ensin liiketoiminnan sijoitetun pääoman tuottokehitys.

1998 20,7%
1999 14,2%
2000 14,7%
2001 10,0%
2002 15,1%
2003 14,6%
2004 14,1%
2005 14,1%
2006 10,5%
2007 15,9%
2008 16,9%
2009 11,5%
2010 15,2%
2011 13,7%
mediaani 1998-2011: 14,4%

Sijoitetun pääoman tuoton jatkuva kaksinumeroisuus ja lähes 15 prosentin mediaani kertovat melko kannattavasta ydinliiketoiminnasta. Osakesijoittajan kannalta kyseinen tunnusluku voidaan suhteuttaa esimerkiksi vallitsevaan P/BV-luvuun (joka on edelleen 1,4), mikä viestii myös jatkoa ajattelen noin kymmenen prosentin vuosituottoa sijoittajan pääomalle. Tasaisen hyvä kannattavuus on johtanut lisäksi kelvolliseen osingonjakohistoriaan ja vahvaan oman pääoman kasvuun yhtiön taseessa. Esitän seuraavassa yhtiön taseen oman pääoman yhteensä kunkin tilikauden päättyessä.

1998 17,6 mEUR
1999 12,5 mEUR
2000 22,7 mEUR
2001 37,9 mEUR
2002 47,1 mEUR
2003 53,8 mEUR
2004 59,2 mEUR
2005 77,3 mEUR
2006 81,3 mEUR
2007 96,9 mEUR
2008 103,7 mEUR
2009 111,7 mEUR
2010 129,2 mEUR
2011 135,8 mEUR
oman pääoman kasvu ka. 1998-2011: 17%/v
oman pääoman kasvu ka. 2005-2011: 10%/v

Oman pääoman kasvu on tietysti rajoittunut voitonjakoon liittyvien erien vuoksi. Nämä ovat osakekohtaisina osinkoina viime vuosien ajalta seuraavat (jakosuhde suluissa).

2007 0,18 EUR (40,2%)
2008 0,19 EUR (42,2%)
2009 0,19 EUR (61,3%)
2010 0,23 EUR (49,9%)
2011 0,23 EUR (63,7%)

Maksetut osingot ovat olleet keskimäärin noin puolet yhtiön vuosituloksesta, mikä on Rapalan osalta kestävä taso jakaa osinkoa suhteessa tulokseen myös jatkossa. Tänä vuonna maksetulla ja ensi kevääksi ennustetulla osingolla yhtiö nousee viiden prosentin efektiivisen tuoton kastiin. Tämä on mielestäni erittäin hyvä taso vähäsykliselle kuluttajatuoteyhtiölle, jonka ydinliiketoiminnassa on edelleen havaittavissa selvää kasvupotentiaalia. Tarkkasilmäinen lukija havaitsee myös sen, että yhtiö ei ole laskenut osinkoaan lainkaan viime vuosien aikana, huolimatta finanssikriisistä ja Euroopan velkakriisistä. Myös tulevat osinkovirrat ovat yritysjohdon mielestä vankalla pohjalla, sillä Q1/12-tuloskatsauksessa annetut näkymät kuuluvat seuraavasti.

”Koko vuoden näkymät ovat positiiviset. Tilikauden 2012 liikevaihdon odotetaan kasvavan vuodesta 2011 ja tavoitteena on myös kasvattaa vertailukelpoista liikevoittoa.”

Osinkotarkastelu nousee sijoittamisessa monella tavalla keskiöön. Aihe liittyy kiinteästi yhtiön tuloskasvuun ja ylipäänsä tuloksellisuuden perustaan, mitä kuvasin edellisessä blogimerkinnässäni. Tässä kirjoituksessa huomio on kuitenkin syytä siirtää yhtiön tulovirroista kohti sijoittajan odotettuja kassavirtoja. Ajattelen itse, että voin jakaa omistamieni osakkeiden generoimat tuotot kahteen kategoriaan seuraavasti.

a) kassavirrat, jotka saan suoraan (osaksi) omistamaltani yhtiöltä (osingot, pääoman palautukset, mahdolliset korot mikäli sijoitukseni on vieraan pääoman ehtoinen)

b) kassavirrat, jotka syntyvät kohdeyhtiön hintamuutoksesta osakemarkkinoilla (ts. muiden sijoittajien kaupankäynnin aikaansaama osakekurssin nousu tai lasku sijoitusaikanani)

Kun asiaa miettii edes hetken verran, käy selväksi, että sijoittaja voi omilla ennusteillaan ja yhtiöanalyysillä ottaa kantaa kohtuullisesti vain ensiksi mainittuun tuottotekijään. Siksi keskityn myös Rapalan tapauksessa ensisijaisesti itse yhtiön toiminnan analyysiin. Sijoitustoiminnan kannattavuuden näkökulmasta ensiksi mainitut tuloserät muodostuvat tuottoprosenteiltaan sitä korkeammiksi, mitä halvemmalla sijoittaja saa ostettua osakkeensa. Lähestymiskulma puoltaa paikkansa paitsi yhtiön vakaan osinkokehityksen, myös osakkeen heikon likviditeetin vuoksi. Kiinnittäisin jälkimmäiseen perusteeseen erityistä huomiota, jos harkitsisin omistusosuuteni lisäämistä yhtiössä joskus tulevaisuudessa. On mielestäni tärkeää, että osaketta pystyy ostamaan ja myymään markkinoilla melko vaivattomasti oman omistusosuuden verran vallitsevaan kurssitasoon. Rapalassa kasvolliset pääomistajat tuovat vähemmistöosakkaalle valitettavasti hienoisen likviditeettiriskin, sillä osakekannan free float on selvästi alle puolet yhtiön koko osakekannasta. Tällä ei ole kuitenkaan mainittavaa merkitystä sijoittajalle, joka on valmis istumaan yhtiön kyydissä pitkäjänteisesti. Sen sijaan spekulatiiviseen treidaamiseen Rapala ei ole kovinkaan optimaalinen osake.

Sivuan vielä Rapalan casessa ”suoraan yhtiöltä saamaani kassavirtaa” tulevan tuotto-odotuksen arvioinnissa. Rapala maksoi osinkoa keväällä 2012 yhteensä 0,23 euroa osaketta kohden, minkä ohella konsensus ennustaa osingonjaon kasvavan tasolle 0,24 euroa per osake keväällä 2013. Tämä tarjoaa sijoittajalle melko tarkasti viiden prosentin efektiivisen osinkotuoton välittömästi. Toteutunut osinko voidaan yhdistää Gordonin kaavassa osinkojen ennustettuun kasvuvauhtiin – jonka saamme tässä tapauksessa Rapalan koko pörssihistorian 1998-2011 voittojen keskimääräisestä kasvuprosentista – jolloin lopputuloksena on karkea ennuste sijoittajan tuleville tuotoille osakkeen nykyisellä arvostustasolla.

Osakkeen arvo (FV) = [osinko / (tuottovaatimus – kasvuvauhti)]

Ja termit järjestettynä uudelleen…

Osakkeen tuotto-odotus (Er) = (nykyhetken osinkotuotto + osinkojen kasvuvauhti)

Näin ollen Rapalan osakkeen tuotto-odotukseksi muodostuu lähes 10 prosenttia vuodessa, kun laskennassa käytetään voiton kasvun osalta lähtö- ja päätearvoina kahden vuoden keskiarvoja. Tuotto-odotus muodostuu käytännössä paremmaksi, jos Rapalan voittojen kasvu ylittää jatkossa historiallisen kasvuvauhdin (ja sama pätee luonnollisesti myös toiseen suuntaan). Jos yhtiön voitot kasvavat jatkossakin samaa vauhtia kuin historiassa, kaksinkertaistuu sijoittajan Rapala-sijoituksen arvo keskimäärin seitsemän vuoden välein. Näin siis edellä esitetyn laskelman mukaan teoriassa.

Rapala on siis jonkin verran kasvupotentiaalia omaava osake, jonka pörssi hinnoittelee mielestäni hetkellisesti väärin matalan kasvunäkymän arvo-osakkeeksi. Näen tosin itsekin yhtiössä erityisen riskin, jonka nostan esiin seuraavaksi.

On mielestäni aina huolestuttavaa, kun sama johto saa toimia vuosikymmenestä toiseen missä tahansa yhtiössä. Herkkyys toimialan muutoksille, valppaus omien virheiden myöntämiselle ja panostukset uusille innovaatioille laskevat. Rapalassa olen selvästi huolissani siitä, että yhtiön ylin johto on pysynyt samana koko pörssihistorian ajan vuodesta 1998 lähtien (tässä ei ole kuitenkaan mitään henkilökohtaista!). Toisaalta yhtiössä tulee nähdäkseni tapahtumaan lähivuosina joka tapauksessa merkittäviä linjanvetoja, sillä yhtiötä koko pörssihistorian ajan luotsannut Jorma Kasslin on lähestymässä varhaisinta mahdollista johtajan eläkeikää.

Todella huolestuttavaa on myös se, että yhtiön ylin johto ei omista merkittäviä määriä yhtiön osakkeita. Tämä on ollut koko yhtiön seurantahistorian ajan itselleni lähes ylitsepääsemätön este, sillä corporate governancen onnistuminen edellyttää yritysjohdon ja osakkeenomistajien intressien saumatonta yhtäläisyyttä. Korostan vielä kerran, että yritysjohto ja sen suhde osakkeenomistajiin on Rapalassa suurin huolenaiheeni: miten voin varmistua siitä, että jo kolmatta vuosikymmentä yhtiössä toimiva johto voi – ilman omaa merkittävää taloudellista sitoutumistaan yhtiöön – edistää minun etuani parhaiten?

Mutta palataan vielä hetkeksi tarkastelun valoisalle puolelle. Parhaimmillaan osakemarkkina on olemassa vain siksi, että rationaalinen sijoittaja voi hyödyntää maanis-depressiivisten sijoittajien mielialojen järjettömiä heilahteluja. Julkisen välittäjästatistiikan perusteella Carnegie on edustanut viimeisen kuukauden aikana yli 80 prosenttia Rapalan osakkeen nettomyynneistä. Näin ollen yhtiön osakkeen viime aikojen kurssilasku selittyy yksittäisen sijoittajan päätöksellä luopua omistuksesta yhtiössä. Tällä ei siis välttämättä ole mitään tekemistä sen kanssa, että Rapalan liiketoiminta voisi yhtään huonommin kuin esimerkiksi kaksi kuukautta sitten, kun osake oli kymmeniä prosentteja nykyhetkeä korkeammalla. Tähän viittaisi myös se, että yhtiön hallituksessa edustettu pääomistajataho on samaan aikaan lisännyt omistustaan yhtiössä sadallatuhannella osakkeella. Tuskin olisivat tietoisesti ostaneet putoavaa puukkoa.

Ylipäätään Rapalan omistajarakenne näyttää kesäkuun 2012 alussa seuraavalta:

Viellard Migeon & Cic (30,18% yhtiöstä)
Sofina S.A. (19,0% yhtiöstä)
Nordea Nordic Small Cap (6,36% yhtiöstä)
Ilmarinen (3,78% yhtiöstä)
Odin Norden (3,64% yhtiöstä)
Odin Finland (3,37% yhtiöstä)
Valtion Eläkerahasto (3,27% yhtiöstä)
Shimano (2,25% yhtiöstä)

Yhtiöllä on kaksi selvää kasvollista omistajaa, joilla on varmuudella myös yhteisiä tavoitteita yhtiön suhteen. Vastaavasti muut ”suuromistajat” ovat luonteeltaan nähdäkseni sellaisia, että Rapalaan kohdistuva ostotarjous voitaisiin sopivan hinnan tullen hyväksyttää kaikilla omistajatahoilla. Worst case scenariossa uskon saavani Rapalasta ainakin omani takaisin, sillä yhtiön osakkeilla on takuuvarmasti minun lisäkseni muitakin ostajakandidaatteja, joista osa on enemmän tai vähemmän teollisia. Mahdollinen teollinen ostajahan löytyy jo yhtiön nykyiseltä omistajalistalta, jos yhtiön arvostustaso säilyy matalana varsinaisen liiketoiminnan kehittyessä suotuisasti. Mielestäni parhaat mahdolliset synergiat saisi vastaanottava yhtiö, jonka ydinliiketoiminta olisi melko talvipainotteista (Shimano?), jolloin Rapalan logistinen ketju saisi ”täyskuormituksen” ja selvän tuottavuuden noston ympärivuotisista volyymeista. Ehkä realistinen ostotarjous Rapalan osakkeesta olisi tällaisen ostajan taholta lähellä seitsemää euroa osakkeelta? Tämä tuottaisi lähes 50% tämän päivän kurssitasolla hankituille osakkeille, huomioimatta mahdollisesti maksettuja osinkoja ennen hypoteettista ostotarjousta.

Rapala on edellä viitatusti voimakkaan sesonkiluontoinen yhtiö, sillä yhtiö tekee käytännössä koko vuoden tuloksensa kahdessa vuosineljänneksessä. Pidän kuitenkin yhtiön nykyistä kehityskaarta myönteisenä, sillä yhtiö on laajentamassa melko voimakkaasti talvikalastukseen. Tämä tasapainottaa yhtiön tulovirtaa ja nostaa jakelukanavan tuottavuutta ympärivuotisesti tarkasteltuna. Toivottavasti toimiva johto onnistuu jatkamaan samaa linjaa kustannustehokkaasti myös jatkossa.

Lopulta näen Rapalan myös salkkuni ainoana todellisena pienyhtiönä, mitä voidaan pitää ainakin teoriassa hyvänä asiana hajautuksen kannalta. Rahoitusteoriassa on esitetty todisteita niin sanotun ”small cap alphan” puolesta. Tämä tarkoittaa tiivistetysti sitä, että markkina-arvoltaan pienet yhtiöt ovat tuottaneet tarkasteluajanjaksoilla (selvästi) paremmin kuin kokoluokkaa suuremmat yhtiöt. Syyksi on esitetty esimerkiksi sitä, että velkaisten pienten yhtiöiden luotonantajat eivät välttämättä puolustaisi pienimpiä asiakkaitaan taloudellisesti vaikeina aikoina yhtä hyvin kuin suurimpia asiakkaitaan. Näin ollen pienemmillä yhtiöillä olisi suurempi mahdollisuus ajautua maksuhäiriötilanteeseen (mikä aiheuttaa jakaumaan paksu häntä -ilmiön), minkä tulisi näkyä osakkeen korkeampana tuottovaatimuksena kohonneen riskiprofiilin vuoksi. Kyseinen näkökulma johtaa siis siihen, että pienyhtiöiden suurempi tuotto-odotus on ”vain” kompensaatio sijoittajan kantamasta korkeasta riskistä. Näin ollen esimerkiksi Rapalan ”pienyhtiöstatukseen pohjautuva” keskimääräistä parempi tuotto-odotus muuttuisi neutraaliksi, kun tilannetta tarkastellaan riskikorjatuilla mittareilla.

En myöskään malta olla nostamatta esiin tälläkin kertaa kilpailuedun merkitystä sijoituksen onnistumisen takeena. Rapalan kohdalla se tarkoittaa ensinnäkin sitä, että yhtiön tuotteiden on oltava jatkuvasti korkealaatuisia, sillä kukaan ei jaksa seistä virtaavassa koskessa turhan panttina, jos kalaa ei tartu lainkaan pyydykseen. Toisaalta osakkeenomistajan näkökulmasta brändi on erityisen tärkeä, jotta yhtiö pystyy tuottamaan lisäarvoa korkeiden voittomarginaalien kautta. Molemmat edellä mainitut ulottuvuudet takaa mielestäni se, että Rapalalla on pitkä historia oman kapean segmenttinsä niche-toimijana. Osaaminen ja yrityskulttuuri ovat siten kilpailuetua ylläpitäviä tekijöitä, joskin melko vaikeasti havaittavia sellaisia. Liikkeenjohdon strategiaa enemmän harjoittavat ymmärtävät tässä vaiheessa, että näen Rapalan kilpailuaseman korostuneesti differoituneena merkkivalmistajana sen sijaan, että yhtiö olisi välttämättä oman toimialansa kustannusjohtaja (vaikka logistisesti yhtiön sitä pitäisikin olla).

Kilpailu – Rapalan tapauksessa melko globaali sellainen – toimii keskeisenä yrityksen onnistumiseen tai epäonnistumiseen vaikuttavana tekijänä. Rapala voi kuitenkin nähdäkseni säilyttää asemansa globaalina markkinajohtajana omassa niche-sektorissaan, mutta tämä edellyttää tiukkaa fokusoitumista ydinvahvuuksiin. Kuten yhtiön vakavaraisuutta osoittavat tunnusluvut kertoivat, on yhtiön tase omaan historiaansa nähden juuri nyt poikkeuksellisen vahva. Toivottavasti yritysjohto ei kuitenkaan tästä sokaistuneena laajenna toimintaansa rinnakkaisiin segmentteihin, jossa yhtiö kilpailisi keskikastin edustajana. Globaalissa liiketoiminnassa toivon yhtiöltä keskittymistä vain niihin liiketoimintoihin, joissa se voi olla kiistatta maailman paras. Yrityksen on myös tarkkailtava jatkuvasti sitä, mitkä tekijät määräävät yrityksen suhteellisen kilpailuaseman toimialan sisällä. Menestys ei siis tule koskaan ilmaiseksi, ainakaan rakenteellisesti ”näin kannattavalla” toimialalla.

Rapalan tapauksessa on siis parempi olla iso kala melko pienessä lammikossa, kuin pieni kala suurten valtamerten aallokossa. Yhtiön kasvustrategian ylenpalttinen rönsyily uusille rinnakkaisille toimialoille erilaisin yritysostoin olisi siis eräs mahdollinen tekijä, minkä vuoksi saattaisin tulevaisuudessa harkita osakkeideni myyntiä. Toinen motiivi omistuksesta luopumiselle olisi tietysti se, että yhtiön osake kohoaisi nykyhintaan nähden kaksinkertaiseksi arvostustasolla mitattuna.

Teen vielä ytimekkään tiivistyksen Rapalan erinomaisista piirteistä.

a) vahva markkina-asema ydintuotteissa niche-segmenteissä
b) jatkuvasti voitollinen liiketoiminta
c) tuotteiden tasainen kuluttajakysyntä
d) laaja maantieteellinen hajautus
e) pieni yhtiö merkittävällä pitkän tähtäimen kasvupotentiaalilla
f) kaksinumeroiset, vahvat liikevoittomarginaalit ydintuotteissa
g) tasainen, ennustettava ja hitaasti kasvava osinkotuotto
h) mahdollisuus osallistua yritysjärjestelyihin, myös ostokohteena
i) mikään globaali megatrendi ei heikennä yhtiön kasvunäkymiä
j) nykyinen historiallisen alhainen osakkeen arvostustaso

Rapala täyttää myös viime vuonna esittämäni OMXH:n turvallisten osakkeiden kriteeristön hyvin pitkälti sekä määrällisten että laadullisten tekijöiden osalta. Esimerkiksi P/E < 15 toteutuu juuri nyt, sillä yhtiön tämän vuoden konsensusennuste antaa P/E-luvuksi 12 ja ensi vuodelle 11. Yhtiö on tänään myös yritysarvolla (eli korolliset nettovelat huomioiden) laskettuna miltei halvimmillaan koko pörssihistoriansa aikana.

Lopuksi lähettäisin vielä lyhyet terveiseni Rapalan hallitukselle: aloittakaa välittömästi omien osakkeiden takaisinostot, sillä se on tällä hetkellä osakkeen edullisuuden vuoksi yksi parhaista pöydällänne olevista investointihankkeista yhtiön omistaja-arvon kasvattamiseksi.



Kirjoittaja omistaa kirjoitushetkellä Rapalan osakkeita. Yhtiön painoarvo kirjoittajan salkussa on ensimmäisten ostojen jälkeen hieman alle prosentti. Blogi ei sisällä sijoitussuosituksia. Kirjoittajaa voi seurata myös Twitterissä (@JukkaOksaharju).

Kommentit vanhasta Nordnet Blogista:

jak_the_ripper27 Kesäkuu, 2012hieno juttu. pakottaa vanhan kyynikonkin mulkoilemaan rapalan suuntaan.
Tampereen sälli27 Kesäkuu, 2012Ja heti Rapalan kurssi nousussa reilut 5% ja kaikki ostot yhtä lukuun ottamatta tehty Nordnetin kautta.. -.-
bemu27 Kesäkuu, 2012Kiitos perusteellisesta työstä. Tuota olen usein harkinnut, mutta jättänyt ostamatta. Ehkä tämän taantuman aikana/jälkeen joku brändi salkusta tulee löytymään: Fiskars, Rapala tai Marimekko. Muita suomalaisia ei oikein löydy. Marimekon liikepaikkojen lisäys arveluttaa kulujen nousun pelossa. F ja Wärre yhteen pelaa! Siis joko F tai R.
Jackwelshh27 Kesäkuu, 2012Hieno kirjoitus jälleen kerran?

Oletko muuten tutustunut ruotsalaiseen Getingeen? Yritys vaikuttaa toimialallaan mielenkiintoiselta.

Velkaa on omaan makuuni liikaa. Arvostuksesta voisi hieman ottaa pois ennen ostojen aloitusta.

a_l28 Kesäkuu, 2012Erinomainen kirjoitus taas kerran, josta kiitokset.Lukujen perusteella vaikuttaa hyvältä sijoituskohteelta, mutta itseä mietityttää kvalitatiiviset seikat eli kuluttajabrandille elintärkeät tuotteiden laatu ja brandi.En ole millään lailla aktiivinen kalastaja joten oma arviointikyky on näiden suhteen olematon. Jos kuitenkin kävisi ns. “nokiat”, eli tuotepaletti ei ole enää asiakkaiden odotusten mukainen, josta seuraa brandiarvon ja myynnin lasku ja aikanaan myös tuloksentekokyvyn rapautuminen, on pelkkiä tunnuslukuja seuraava sijoittaja auttamattomasti myöhässä.

Miten itse näet tämän puolen vai luotatko asiassa yrityksen johtoon?

Jukka Oksaharju28 Kesäkuu, 2012a_l: Mielestäni Rapalan kilpailuetu nojaa kapeaan niche-segmenttiin keskittymiseen, pitkäjänteisen ydinosaamisen kehittämiseen ja vahvan tavaramerkin ylläpitämiseen. Nämä eivät ole tietenkään itsestään selviä asioita pitkässä juoksussa, jos yritys ei niihin panosta. Olet siis kommentissasi täysin oikeassa siitä, että Rapalan tulee pitää ydintoimintansa tiukassa fokuksessa. Omalla nykyään melko vaatimattomalla – mutta kuitenkin harrastusmielessä aikoinaan kohtuullisen aktiivisella – kalastuskokemuksella pidän yhtiön tuotteita laadukkaina. Kuten tässä merkinnässä esitin, seuraan itse laadullisista tekijöistä eniten corporate governancen onnistumista ja yritysjohdon “toimintakykyä” (vaihtuvuutta). Jälkimmäinen tietysti vaikuttaa siihen, paljonko tuotteisiin panostetaan.
Anna28 Kesäkuu, 2012Kiitos aivan loistavasta raportista.
Oman salkun välitilinpäätös | Nordnet Blogi2 Heinäkuu, 2012[…] Rapalan osto-ohjelma Osakkeen päätöskurssi 2.7.2012 on 5,18 euroa. Keskihankintahinta 4,80 euroa per osake. Prosentuaalinen tuotto euroissa bruttomääräisesti: +8,0% […]
Jussi30 Heinäkuu, 2012Mitä mieltä olit Rapalan 2.kvartaalin tuloksesta?
Jukka Oksaharju30 Heinäkuu, 2012Jussi: Arvosanaksi voi antaa korkeintaan tyydyttävän. Se on kuitenkin mielestäni vain hyvä asia, sillä yhtiön tulospotentiaali ei näy vielä osakkeen hinnassa. Aion siis kasvattaa omistustani yhtiössä vähitellen. Logistiikkaan, sesonginhallintaan ja varastoihin liittyvät ongelmat ovat täysin korjattavissa. Oikeastaan Rapalan tapauksessa “korjaaminen” ei ole ehkä aivan paras mahdollinen sanavalinta, sillä sijoitetun pääoma tuotto oli Q2 aikana nykyiselläkin suoritustasolla lähes 20%. Jatkossa siis parannetaan ja tehostetaan tästä, laajentamalla samalla tulopohjaa myös perinteisesti hiljaiselle Q4:lle yritysostoin. Parempaa pitäisi siis olla luvassa konservatiivisillakin odotuksilla.
Jalle31 Heinäkuu, 2012En osta Rapalaa, koska sen historia on käynnistynyt niin sanotusti haudanryöstöoperaatiolla. Yhtiön alkuun liittyvän tarinan tuntee vain muutama ihminen ja sen voi kertoa vain tuopin ääressä… Sijoittajanäkökulmasta peruste ei ole rationaalinen.
Jukka Oksaharju1 Elokuu, 2012Jackwelshh: Yhtiö on hyvä, mutta tase ei tosiaan ole kovin vahva. Toimialan pitkän aikavälin ajurit ovat suotuisat, joten voisin ostaa yhtiötä huomattavasti huokeammalla hintatasolla myös itselleni. Omaa tutustumistani yhtiöön on siis rajoittanut arvostustaso, joka on säilynyt jo kauan “kasvuyhtiölle tyypillisenä”. Pettymyksiin ei siis ole nähdäkseni juuri nyt mitään varaa. Näin ollen margin of safetya ei ole riittävästi.
Pekka19 Joulukuu, 2012Jukka, olet varmaan huomannut Rapalan kurssilaskun viime päivinä. Mitä ajatuksia se herättää?Oletko pyrkinyt selvittämään tarkemmin, mikä rooli määräysvallattomilla omistajilla on Rapalassa, ketä he ovat ja kuinka voitonjako tulevaisuudessa tapahtuu? Heidän osuutensa yhtiön tuloksesta on koko ajan kasvanut ja minusta näyttää siltä, että taloudelliset tunnusluvut antavat yhtiöstä liian hyvän kuvan tavallisen osakkeenomistajan kannalta. Tämä on ollut itselleni este koskea tähän osakkeeseen – mainitsemasi johdon osakeomistuksen puuttumisen lisäksi.

Jukka Oksaharju30 Joulukuu, 2012

Pekka: En ole lisännyt Rapalaa kertaakaan tämän merkinnän jälkeen. Havaitsin toki kurssilaskun ennen pyhiä, mutta en reagoinut tilanteeseen millään tavoin. Viitaten joukukuun ostoja koskeviin blogimerkintöihini, olen laajentanut salkun hajautusta uusiin yhtiöihin. Tämä on pudottanut käteisvarantoni käytännössä olemattomiin. En lähde ostamaan Rapalaa velkarahalla nykyiseen tasoon. Jos minulla olisi enemmän käteistä, voisin ostaa Rapalaa 0,x% salkun arvosta noin 4,50 EUR osakekohtaiseen hintaan. Kuten joalun perin merkinnän lopussa totesin, edusti kesäinenkin Rapala-aloitus “vain” 0,x% salkun kokonaisuudesta. Tästä päästäänkin sitten aasinsillalla kysymykseesi. Vähemmistöosuudet liittyvät Rapalan kansainvälistymiseen eli kasvuun kehittyillä markkinoilla. Liiketoimintaportfoliossa on yhtiöitä, joista Rapala omistaa yli 90 mutta alle 100 prosenttia. Loput omistuksista kuuluvat mm. yhtiöiden johdoille, Rapalan yhteistyökumppaneille ja muistaakseni osin myös Rapalan pääomistajaa likellä oleville tahoille. Se on yleensä mielestäni ihan tervettä, jos omistus motivoi paikallisjohtoa hyviin suorituksiin. Viime kvartaaleina maailmantalouden veturi on toiminut paremmin kehittyvillä markkinoilla suhteessa Eurooppaan, joten todennäköisesti myös Rapalan tulonmuodostus on edistynyt niillä markkinoilla, joissa vähemmistöosuuksia on eniten. Tämä luonnollisesti nostaa konsernitasolla vähemmistöosuutta raportoidusta voitosta. Viitaten verraten alhaiseen sijoitukseeni joudun tunnustamaan, että en varmuudella tiedä, mitä markkinoita vähemmistöosuudet merkittävimmällä tavalla koskettavat. Käsitykseni mukaan ainakin Venäjä ja Itä-Eurooppa kuuluvat näihin alueisiin. Otaksun myös, että viime aikoina laajennettu yhteistyö Shimanon kanssa jakelusta näkyy numeroissa. Jos päädyn lisäämään Rapalaa tuntuvammin, tulen selvittämään asiaa juurta jaksain. Ja ainahan voimme käyttää myös kyselyoikeuttamme yhtiökokouksessa.

Vuoden 2012 luetuimmat jutut pähkinänkuoressa | Nordnet Blogi31 Joulukuu, 2012[…] Oksaharju: Ostot jatkuvat: uusi osto-ohjelma aloitettu […]

Jukka Oksaharju
Osakestrategi, Nordnet Suomi

Etkö ole vielä Nordnetin asiakas? Tule asiakkaaksi tästä.

Jätä kommentti

Kommentoi ensimmäisenä

avatar
wpDiscuz

Tilaa uutiskirje

Uutiskirjeen tilaajana saat parhaat tarjoukset ja tuoreet uutiset sähköpostiisi 2–3 kertaa kuussa.
Tilaa

Tilaa
Tilaa uutiskirje
Uutiskirjeen tilaajana saat parhaimmat tarjoukset, tuoreimmat uutiset ja kutsut tapahtumiin sähköpostiisi 2–3 kertaa kuussa.
Tilaa
Tilaa uutiskirje
Uutiskirjeen tilaajana saat parhaat tarjoukset ja tuoreet uutiset sähköpostiisi 2–3 kertaa kuussa.
Tilaa
close-link
Haluatko olla mukana testaamassa uuden palvelumme Beta-versiota? Ilmoittaudu testaajaksi tästä:
Ilmoittaudu testaajaksi

Huomioi, että antamasi sähköpostiosoitteen tulee olla sama, jonka olet rekisteröinyt nordnet.fi -palvelun kohdassa Salkku > Asetukset > Yhteystietoni.