Suhteellinen tuotto-odotus vs. absoluuttinen tuotto-odotus — case Huhtamäki

Suhteellinen tuotto-odotus ja absoluuttinen tuotto-odotus

Useimmilla elämänalueilla ihmiset katsovat enemmän absoluuttisia hintoja kuin suhteellisia hintoja.

Jos rahat eivät riitä hienoon veneeseen, ei lohduta se, jos Bella on edullisempi kuin Buster.

Tällä hetkellä Lidlissä appelsiinit maksavat euron kilolta ja ananakset 1,89 euroa kilolta. Appelsiinit ovat edullisia suhteessa ananaksiin.

Entä jos appelsiinien hinta nousisi kolmeen euroon kilolta ja ananasten hinta kymmeneen euroon kilolta? Tämän jälkeen appelsiinit olisivat entistäkin halvempia suhteessa ananaksiin. Kasaisitko nyt ostoskärrysi täyteen appelsiineja?

Niinpä onkin outoa, että osakesijoittajilta tuntuvat joskus absoluuttiset arvostustasot ja absoluuttiset tuotto-odotukset unohtuvan kokonaan.

Jos valtionlainojen noteeraukset kolminkertaistuvat ja osakekurssit kaksinkertaistuvat, osakkeet ovat tulleet edullisemmiksi suhteessa bondeihin. Sen sijaan absoluuttisesti ne ovat kallistuneet.

Case Huhtamäki

Huhtamäki on hyvä esimerkki yhtiöstä, jonka osakkeen olisi vaikea kuvitella saavuttavan nykyisenlaista arvostustasoa normaalimmassa korkoympäristössä.

Kauppalehden tietojen mukaan Huhtamäen p/e-arvostus on viimeisten viiden vuoden aikana vaihdellut välillä 10,4–17,6. Keskiarvo on ollut 13,3.

Tällä hetkellä, kurssilla 26,41, p/e-luku on 20,6. Paluu viisivuotisperiodin 2010–14 keskimääräiseen p/e-arvostukseen vaatisi 35 % kurssilaskua.

Osinkotuotto tällä hetkellä historiallisesti matala

Osakkeen tuotto-odotus on nykyinen osinkotuotto + osingon tuleva kasvuvauhti.

Huhtamäen osinkotuotto on tällä hetkellä 2,3 %, eli matalampi kuin kertaakaan aikaisemmin 2000-luvulla. Tähän mennessä 2000-luvulla osinkotuotto on osingon irtoamispäivänä vaihdellut haarukassa 2,4–6,2 %. Paluu 2000-luvun tai 2010-luvun keskimääräiseen osinkotuottoon vaatisi 42 % kurssilaskua.

Viime vuodelta maksettava 0,60 euron osakekohtainen osinko antaa hyvän kuvan yhtiön nykyisestä osingonmaksukyvystä. Huhtamäen kaltainen pääomavaltainen perusteollisuusyhtiö ei kykene tuottamaan vapaata kassavirtaa niin paljoa, että kovin korkea osingonjakosuhde olisi kestävällä pohjalla. Huhtamäen osinkopolitiikka on seuraavanlainen:

Tavoitteenamme on jakaa keskimäärin 40–50 prosentin osinko tilikauden osakekohtaisesta tuloksesta, huomioon ottaen yhtiön investointi- ja kehitystarpeet.

Viime vuodelta maksettu osinko on 45 % nettotuloksesta.

Osingon kasvunäkymät vaisut

Huhtamäellä on jo jonkin verran historiaa osingon vuotuisena korottajana. Finanssikriisin jälkeen osakekohtainen osinko ylitti aiemman ennätystasonsa keväällä 2011. Siitä laskien tämä kevät on viides peräkkäinen, jolloin osinko nousee uuteen ennätykseen.

Suomessa on niukalti perinteitä pörssiyhtiöiden pitkäjänteisessä johdonmukaisessa osingon nostamisessa. Niinpä sijoittajat innostuvat melko vähästä. Huhtamäen viides peräkkäinen ennätysosinko kerää sijoittajilta positiivista huomiota.

Viimeisten kymmenen vuoden aikana osinko on kasvanut 4,5 % vuotuista vauhtia. Viimeisten viiden vuoden aikana osinko on kasvanut 6,5 % vuotuista tahtia. Nämä ovat kelvollisia lukuja.

Silti sijoittajien innostus Huhtamäen osingon korotuksesta on mielestäni melko naiivia. Edellä mainitut osingon kasvuluvut antavat liian ruusuisen kuvan siitä, millaiseen osingon kasvuvauhtiin Huhtamäellä on rahkeita pitkällä aikavälillä.

Osingonjako ei voi kovin pitkään kehittyä irtaantuneena myynnin kehityksestä. Viime vuonna tosin liikevaihdon vertailukelpoinen kasvu oli 6 %, mutta liikevaihdon pitkäaikainen kasvutrendi on hitaampi.

Kymmenen vuoden takaiseen tilanteeseen verrattuna Huhtamäen liikevaihto ei ole kasvanut lainkaan. Tähän toki vaikuttavat divestoinnit. Joka tapauksessa Huhtamäki ei ole kasvuyhtiö, vaan tavanomainen hitaasti kasvava perusteollisuuden yhtiö. Huhtamäki on globaalisti toimiva yhtiö, joka kuitenkin kasvaa maailmantaloutta selvästi hitaammin. Viimeiset viisi vuotta liikevaihto on kasvanut vajaan 3 % vuotuista tahtia.

.

Dollari ja öljy

Euron dollarikurssi vaihteli pitkään $1,35 molemmin puolin. Siihen nähden euro on heikentynyt 17 %. Jos valuuttakurssit vakautuvat nykytasolleen, Huhtamäellä on pysyvästi entistä parempi tilanne verrattuna kilpailijoihin, joiden kaikki kustannukset ovat dollareissa. Kuitenkaan etu ei ole maata mullistava.

Öljyn hintaromahdus parantaa Huhtamäen tulosta tänä vuonna. Kuitenkaan pitkällä aikavälillä öljyn hinta ei vaikuta suuresti Huhtamäen kannattavuuteen. Bulkkitoimialalla kilpailu huolehtii siitä, että lopputuotteiden hinnat seurailevat viiveellä raaka-aineiden hintoja. Huhtamäellä ei ole hinnoitteluvoimaa, jonka avulla se pitkällä aikavälillä saisi pidettyä itsellään edun raaka-ainekulujen laskemisesta.

Juuri tällä hetkellä, helmikuun lopussa 2015, pidän öljyn hinnan romahdusta Huhtamäen uusimpien osakkeenomistajien kannalta lähinnä vaarallisena. Siinä missä öljyn hinnan lasku on nostanut osakekurssia suhteettoman paljon, öljyn hinnan mahdollinen nousu samaten laskisi osakekurssia kohtuuttomasti.

Huhtamäen sijoitetun pääoman tuotto on pysynyt viimeiset viisi vuotta melko vakaana 10–13 % välillä. Viime vuonna sijoitettu pääoma tuotti 12 %. Dollari ja öljy voivat parantaa Huhtamäen kannattavuutta lyhyellä aikavälillä, mutta myöhemmin luvut asettunevat takaisin totutulle tasolle.

Älä unohda absoluuttista tuotto-odotusta!

“An investor should act as though he had a lifetime decision card with just twenty punches on it.”

– Warren Buffett

Buffett hankki 40 vuoden ajan hurjat sijoitustuotot pitämällä tuottovaatimuksensa rimaa riittävän korkealla. Viimeisten parinkymmenen vuoden aikana Berkshire Hathaway on kasvanut niin suureksi, että potentiaalisten sijoituskohteiden valikoima on supistunut rajusti. Niinpä Buffett on myös joutunut laskemaan tuottovaatimustaan.

Piensijoittajan kannattaa kuitenkin pyrkiä vaurastumaan Buffettin omimmalla tyylillä, eli panostamalla laatuun, sijoittamalla pitkäjänteisesti sekä pitämällä myös tuottovaatimuksen rimaa korkealla. Jos uusia kelvollisia sijoituskohteita ei ole tarjolla, on viisasta odottaa parempia aikoja kärsivällisesti.

Huhtamäen osakkeen runsaan 5 % p.a. nimellinen tuotto-odotus (2,3 % osinkotuotto + 3 % p.a. osingon tuleva kasvutrendi) on vaatimaton.

Mielestäni on uusien sijoitusten osalta parempi jäädä hiljalleen kasvavan käteiskassan kanssa odottelemaan suotuisampia sijoitusaikoja kuin tarttua tuollaisiin 5 % p.a. -täkyihin.

Blogi ei kuitenkaan sisällä sijoitussuosituksia.

Kirjoittajan lähipiiri omistaa Huhtamäen osakkeita.