Yhtiön irtaantumisesta (spinoff) lisäarvoa

Irtaantumisella (spinoff) tarkoitetaan yhtiötä, jonka emoyhtiö eriyttää omasta liiketoiminnastaan. Tällaisen yrityksen omistusosa joko jaetaan tai myydään kokonaisuudessaan tai osaksi emoyhtiön osakkeenomistajille omistussuhteen perusteella. Jakaantumisen jälkeen molemmat yritykset toimivat omina itsenäisinä kokonaisuuksina. Uuden yhtiön toimiala voi poiketa alkuperäisen yhtiön toimialasta ja usein irtautuva yhtiö on markkina-arvoltaan huomattavasti pienempi kuin jäljelle jäävä emoyhtiö.

Miksi yhtiöt irtaantuvat ja jakaantuvat toisistaan?

Järkevä peruste spinoffille on yleensä se, että kyseisessä tapauksessa yrityksen osat ovat erillään enemmän kuin kokonaisuus.

Yrityksillä on houkuttelevaa tehdä spinoff silloin, kun he kokevat, että liiketoimintaosan myyminen ei ole erityisen kannattavaa ja saman osan irrottaminen omaksi yhtiöksi tulee antamaan selvää lisäarvoa lähitulevaisuudessa. Tällöin houkutuksena voi olla myös velkataakan siirtäminen emoyhtiöltä irtaantujaan.

Jakaantuminen voi auttaa myös emoyhtiön johtoa keskittymään ydinoperaatioihin. Spinoffit tekevät mahdollisiksi emoyhtiöille luopua yrityksen osista, jotka eivät enää sovi strategisiin suunnitelmiin, menestyvät toivottua heikommin tai vaikuttavat ei-toivotusti sijoittajien käsityksiin koko yrityksestä.

Lisäksi irtaantumisella voidaan realisoida irtaantuvan yksikön todellinen arvo. Esimerkiksi muuntamalla yrityksen epälikvidejä pitkäaikaisia varoja käteiseksi. Tämä on erityisen houkuttelevaa emoyhtiölle, jos se haluaa investoida uusiin hankkeisiin tai laajentaa toimintaansa yritysostoin.

Myös joissain tilanteissa verotukselliset tai lainsäädännölliset näkökohdat voivat vaikuttaa emoyhtiön ratkaisuun irrottaa jokin liiketoiminta erilliseksi yhtiökseen.

Spinoff voittaa markkinat

Spinoff-yhtiöiden avulla voi pyrkiä voittamaan markkinat. On tutkittu tosiasia, että irtaantumistilanteisiin sijoittamalla on mahdollisuus saada keskimääräisiä markkinoita parempi tuotto. Itse asiassa spinoffien ylituotto on rakennettuna systeemiin. Koska irtaantuneen yhtiön osakkeita saavat oikeastaan ”väärät ihmiset”, eli ne jotka olivat sijoittaneet nimenomaan emoyhtiöön, niin irtaantumisen jälkeinen myyntipaine on väistämättä kova.

Myös useat akateemiset tutkimukset vahvistavat johdonmukaisesti, että keskimääräinen spinoff-yhtiö on ylittänyt markkinoiden tuoton ensimmäisen kolmen vuoden kuluessa. Tämä koskee sekä irtaantuneita yhtiöitä että niiden emoyhtiöitä.

Patrick Cusatiksen, James Milesin ja J. Randall Woolridgein tutkimus (Restructuring through spinoffs) näistä yhtiöistä julkaistiin The Journal of Financial Economics -lehden numerossa vuonna 1993. Se osoittaa, että irtautuneet yhtiöt voittivat USA:n S&P 500 -indeksin keskimäärin 30 % ja niiden emoyhtiöt 18 % ensimmäisen kolmen vuoden aikana.

Toisessa tutkimuksessa Chip Dickson (Lehman Brothers study) havaitsi, että vuosina 2000–2005 irtautuneet yhtiöt voittivat markkinat ensimmäisten kahden vuoden aikana keskimäärin 45 prosentilla, kun taas emoyhtiöt tuottivat keskimäärin 40 % markkinoita paremmin samalla aikavälillä.

Viimeiseksi voidaan mainita JPMorganin tekemä tutkimus. Tämän jättipankin tutkijat tarkastelivat spinoff-osakkeita vuosina 1985-1995. Tuloksista ilmeni 20 % ylimääräinen tuotto irtaantuneille yhtiöille ja 5 % lisätuotto emoyhtiöille 18 ensimmäisen kuukauden aikana.

Jos näiden tutkimusten tulokset pitävät paikkansa myös tulevaisuudessa, niin yksinkertaisimmin sijoittaja voisi voittaa markkinat hankkimalla salkkunsa täyteen viimeksi irtaantuneita spinoff -yhtiöitä. Vaikka historiallinen spinoffien tuotto näyttää erittäin houkuttelevalta, niin löytyy myös varoittavia merkkejä. Yritykseen sijoittaminen vain siksi, että se on jakaantumassa, ei yksin takaa positiivista lopputulosta.

Mutta toisaalta on mahdollista saavuttaa vieläkin parempia tuloksia, jos on valmis tekemään itse vähän lisätöitä. Tämä tarkoittaa sitä, että sijoittaja valitsee kaikista parhaimmat ja lupaavimmat spinoff-tilanteet laajasta valikoimasta – myös kansainvälisiä markkinoita hyödyntäen.

Kuinka löytää parhaimmat yritysten irtaantumistilanteet ja spinoff -osakkeet?

Erityistilanteisiin – ja varsinkin spinoffeihin – sijoittamisen teki tunnetuksi Joel Greenblatt 1999 kirjallaan ”You Can Be a Stock Market Genius.” Siinä hän paljasti sijoitusfilosofiaansa, jolla hänen sijoitusyhtiönsä Gotham Capital saavutti 1985-1995 välisenä aikana lähes 50 % vuosituoton. Tämän jälkeen kilpailu sijoittajien keskuudessa erikoitilannemarkkinoilla kasvoi huomattavasti ja vastaavien tuottojen saavuttaminen on tullut paljon vaikeammaksi.

Millä perustein sitten etsimme parhaita tilaisuuksia? Tietenkin yhtiöiden taloudelliset fundamentit ja arvostustasot vaikuttavat päätökseen. Mutta näitäkin enemmän tarvitaan tervettä järkeä, vähän loogista ajattelua ja kokemusta kyseisistä tilanteista.

Seuraavat tekijät voivat auttaa käytännön valinnoissa:

1. Yrityksen sisäpiiri ostaa tai omistaa osakkeita

Harvoin kukaan tuntee yrityksen tilannetta paremmin kuin sisäpiiriläiset. Jos he jatkavat yhtiön omistajina tai ostavat lisää, on se paras mahdollinen signaali. Irtaantumistilanteissa sinun pitäisi olla samassa veneessä sisäpiiriläisten kanssa. Pidä aina silmällä sisäpiiriläisiä ja katso, mitä he tekevät. Jos isomman emoyhtiön toimitusjohtaja lähtee vetämään pienempää irtaantuvaa yhtiötä, niin se kertoo jo aika paljon.

2. Isot instituutionaaliset sijoittajat myyvät irtaantuneen yhtiön osakkeita

Usein uusi spinoff-yritys on liian pieni tai toimii täysin eri liiketoimialalla, joten se ei sovellu suurille institutionaalisille salkunhoitajille tai indeksirahastot myyvät heille sopimattoman yrityksen hinnalla millä hyvänsä. Tämä voi johtaa suuriin osakemyynteihin, joiden syyt eivät ole sijoituskohteen menestyksessä. Tämä puolestaan luo erinomaisen ostomahdollisuuden valistuneelle piensijoittajalle.

3. Uudesta yhtiöstä voi löytyä piilotettua tai havaitsematta jäänyttä arvoa

Spinoffin jälkeen voidaan huomata, että irtaantuneen yhtiön tai emoyhtiön liiketoiminta onkin paljon tuottoisampaa kuin aikaisemmin. Usein tämä tapahtuu, kun kypsä yritys irrottaa tytäryhtiön, jonka näkymät vanhemman emoyhtiön hidas kasvu on peittänyt. Irtaantuneen yhtiön arvo voi myös myyntipaineiden jälkeen tippua kohtuuttoman alas. Tai ehkä sen uudet velkajärjestelyt tarjoavat houkuttelevan riski/tuotto-mahdollisuuden. Myös vahva asiakaskunta, arvokkaat kiinteistöomistukset tai tunnetut tuotemerkit voivat tulla kyseeseen.

4. Uusi yhtiö jää ulos analyytikkojen seurannasta

Usein uusi yritys on niin pieni, ettei se kuulu enää emoyhtiön analyytikkojen seurantaan eikä muutenkaan aiheuta suurta kiinnostusta analyytikkojen keskuudessa. Se voi myös olla aivan eri toimialalla ja pudota sen takia vanhaa yritystä seuraavien huomiosta. Mitä vähemmän uusi yritys herättää kiinnostusta ja sitä analysoidaan, sitä suurempi mahdollisuus on väärinhinnoittelulle – ja nimenomaan aliarvostukselle.

Tietenkin sijoittajan unelmatilanne on omistaa emoyhtiön osakkeita jo ennen kuin uuden yhtiön irtautuminen tapahtuu. Sinun ei kuitenkaan tarvitse alkaa arvailla, mitkä yritykset lähitulevaisuudessa tekevät spinoffin – se ei varmasti olisi pidemmän päälle toimiva sijoitusstrategia, koska tutkimukset vahvistavat, että ensimmäiset kolme vuotta irtaantumisen jälkeen ovat tuloksellisesti näiden yhtiöiden parasta aikaa. Sijoittajalla on siis runsaasti aikaa analysoida yrityksiä ja tilannetta vielä spinoffin jälkeen.

Kirjoitus ei ota kantaa yksittäisiin sijoituskohteisiin eikä sijoituksen ajoitukseen, sijoitusstrategioiden paremmuuteen tai yksittäisiin yrityksiin. Teksti ei sisällä sijoitussuosituksia tai -kehotuksia taikka strategiaehdotuksia, eikä anna osakkeesta tai strategiasta suositusta taikka tavoitehintaa. Tässä kirjoituksessa esitetyt ajatukset eivät ole sijoitusneuvoja. Sijoitustoiminta sisältää riskin menettää pääoma kokonaan, ja jokainen vastaa sijoituksistaan itse.

Tässä kirjoituksessa olevat tiedot on hankittu useista eri julkisista lähteistä. Pyrkimyksenäni on käyttää luotettavaa ja kattavaa tietoa, mutta tämä ei sulje pois mahdollisuutta siitä, että joissain tiedoissa olisi virheitä. En vastaa vahingoista, jotka aiheutuvat tässä kirjoituksessa esitettyjen tietojen käytöstä tai näiden perusteella tehtävien sijoituspäätösten taloudellisesta tuloksesta.